数据眼看投资‖公司篇——【爱美客】

一、公司介绍

1、公司简介

爱美客于2004 年成立，十余年专注医美。2009 年推出国内首款透明质酸类注射填充剂逸美，之后不断上新具有不同功效的透明质酸（以下简称 HA）注射产品，目前坐拥 7 款已获批产品线，2019 年收入规模 5.58 亿元，为国产医美透明质酸针剂领域规模之最。

2、公司发展历程

3、公司产品

4、公司股权结构

5、财务数据

二、行业分析

1、医美规模&空间：中国跃居全球第二市场，渗透率低空间大

2018医美市场规模 1199 亿人民币，3 年 CAGR23.2% 远超全球，为仅次于美国的全球第二大消费国。当前医美渗透率仍处较低水平，每千人诊疗次数仅为日本的1/2，韩国的 1/6，美国的 1/4，行业成长空间广阔。

年轻化、下沉化驱动 医美渗透率不断提升。90 后成为医美消费主力，医美起始年龄逐步提前，25 岁年轻消费者以下占比持续提升。消费逐步向下线城市渗透。2019 年新一线医美消费用户显著增长，占比超越一线城市；二线城市医美 app注册用户爆发增长，下线市场潜在需求大。

2、产业链：上游具有投资价值

产业链上游高门槛、高集中度、高盈利，具投资价值：上游原料及针剂厂商占据医美价值链的核心，代表华熙净利率高达 25-35%。

中游集中度较低 、盈利能力较弱：私立、公立及小型诊疗机构较多。以华韩整形为代表，净利率约为 0-10%。

下游线上集中线下分散：线上 APP 可产生网络效应，格局相对较好，代表为新氧，净利率 7-15%。线下以美容院导流获客为主，集中度低，同时获客成本较高。

3、细分领域

1）玻尿酸

医美项目中，非手术类因创伤小、风险相对低、恢复快而占据主导地位，2018占比 52%，非手术项目以注射居多， 玻尿酸、肉毒素为全球两大主流注射项目，2018年占注射类比例达98%。

玻尿酸为现下医美赛道中最优的细分领域之一， 可用于轮廓塑性、面部填充及补水修复，中国注射类占比第一，2018 年规模 37 亿元（针剂出厂口径，以 4 倍加价计算，约合终端规模 150 亿），3 年 CAGR25%。

格局：进口替代空间较大。四大进口品牌合计64.4%，但Humedix2019 已明显掉队；国产品牌爱美客、华熙、昊海占比 14%、8.1%、6%，合计 28%，国产梯队增速明显高于进口，2019 年爱美客份额晋升至第一梯队。根据沙利文预测，2021年国产市占率有望超 30%，进口替代空间十足。

2）肉毒素

肉毒素在全球注射类项目中占比第一，但在中国因毒性大而受到严格管制，占比列位第二 。根据 IQVIA，2018 年肉毒素样本医院销售额 2.84 亿元，以 10 倍放大系数计算正规肉毒素市场规模 28.4 亿元，3 年 CAGR18%。此外，根据艾瑞咨询数据，48%消费者注射的是非法肉毒素，估算非正规肉毒素市场规模仍有一倍。

格局：目前仅有兰州衡力、B B OTOX、 、t Dysport （6 2020/06  获证）三款产品获批，2018年衡力、BOTOX 市占率 47%、53%高度集中，新玩家份额提升空间大。

三、核心竞争力

1、丰富的产品矩阵，呈差异化梯度式覆盖

普通透明质酸逸美、逸美一加一中添加了羟丙基甲基纤维素，可延缓透明质酸分解，延长填充剂在皮肤中维持时间至 1-2 年。逸美产品自 2009 年10 月获得 CFDA 批准以来，销售超过 9 年。公司为了进一步满足市场更新换代需求，精确产品定位，在 2017 年推出逸美升级产品逸美一加一。

宝尼达产品定位相对高端，产品售价相对较高，是公司研制的国产首款长效透明质酸注射填充剂，含有 80%复合透明质酸和 20%微球。PVA 微球能不断刺激皮肤内产生新的胶原蛋白，维持皮下胶原蛋白动态平衡，填充效果可维持 5-10 年左右。目前国内仅两款用于面部填充的含微球成分长效透明质酸产品获得国家药监局批准，市场竞争格局较好，公司产品具备先发优势，经近些年的临床应用，长效产品逐渐被市场接受，公司宝尼达产品得到了下游医疗机构以及终端消费者的认可，产品需求稳步增长。

嗨体是目前唯一经国家药监局批准的针对颈部皱纹改善的三类医疗器械产品，填补了颈部皱纹修复领域的空白。嗨体的核心技术已获得国家发明专利，产品主要成分除透明质酸钠外，还添加了氨基酸、维生素 B2 和 L-肌肽等元素，可刺激成纤维细胞分泌大量胶原蛋白，减轻或消除细纹，收紧皮肤。

嗨体属于改善型治疗产品，消费频次高。多数终端客户会在嗨体产品注射完成 1-3 个月后需再次注射嗨体产品。因此，嗨体产品的注射频次一般会高于爱芙莱产品等其他注射用透明质酸类产品。经过近 2 年的市场培育，其安全性和有效性较快得到了下游医疗机构以及终端消费者的认可，终端消费需求大幅度增长，客户黏性较强。

爱芙莱产品含有盐酸利多卡因成分，具有舒缓减痛作用，提升了消费者注射过程的舒适度，且产品性价比较高，故收入增长迅速。

2、公司经营数据比较

四、未来增长点:新品不断涌现，产品布局愈加丰富

1、公司紧恋产品先发优势显著，预计未来将贡献业绩增量

2019 年 5 月公司取得聚对二氧环己酮面部埋植线 III 类医疗器械注册证书，为首款取得国家药监局批准的面部埋植线产品。

面部埋线是将植入的 PPDO 线依据皮肤老化纹路和凹陷位置分布，形成稳定和谐的新构架。锯齿线可以产生强劲的提拉力，将松垮的脂肪和肌肉收回并固定在原处，面部皱纹变少皮肤变紧致；平滑线植入后可以刺激成纤维细胞活性、让胶原及弹性蛋白再生，提升皮肤整体代谢率，让肤质更紧致细腻。

2、公司在研产品童颜针（聚左旋乳酸）

预计将于 2020 年末取得产品注册证书，目前国内尚无获批产品，未来有望成为强劲的业绩增长点。

3、公司已与韩国 Huons 签署合作协议研发肉毒毒素产品

目前已处于临床阶段，产品上市后有望成为推动业绩增长的一大动力。2018 年 9 月，公司与Huons 签订 A 型肉毒毒素产品在中国的合作协议，根据协议约定，Huons授权爱美客在中国区域内进口、注册和经销其生产的 A 型肉毒毒素产品，爱美客将负责该产品在中国区域内的临床试验及注册申请，Huons 将提供其所拥有的一切必要技术信息，致力于获取中国药监局的产品注册证。

五、盈利预测与估值

预计公司 2020-2022 年 EPS 分别 为 3.36、5.23 和 7.21 元/股，对应当前股价 PE 分别为 170、109 和 79倍，公司在轻医美耗材领域的布局领先市场并日臻完善，将持续享受行业发展的红利。当前股价仍有空间，对爱美客维持推荐。