数据眼看投资‖公司篇——【拓邦股份】

投资小结

1、热泵方案会快速成为新能源车标配，欧洲厂商由于欧盟环保规定将使用无污染、更省电、成本略高的二氧化碳热泵空调，美国厂商将使用R1234yf为冷媒的热泵空调，国内厂商将根据性价比和性能选择两种方案。长期来看二氧化碳热泵空调效果更好，可在低温环境下使用，随着大众MEB平台全系车型使用和技术的不断推进，公司作为目前唯一合格的二氧化碳热泵高压管路供应商将持续高速增长。

2、大众ID.3、ID.4选配，ID.6标配CO2热泵空调，随着国产ID.6近期上市，二氧化碳热泵管路需求快速放量，预计21、22年预计产销量分别为7万套、15万套，收入分别为1.2亿元、2.5亿元。

3、自动化设备已拿到全年订单，三电设备收入增长确定性高。

正文

一、公司简介

克来机电成立于2003年，由陈久康和谈士力共同出资，上海大学十多位老师参与设立经营而成。在成立之初，几位公司初创者利用非教学科研时间，以扎实的理论功底为基础，承接一些简单的自动化工程项目。

公司从成立之初至今专攻的领域是柔性自动化装备及工业机器人系统，并且在该领域做得非常扎实。公司以汽车及零配件业高度自动化生产需求为契机，聚焦汽车电子、汽车内饰零配件自动化生产、检测设备等领域，快速发展，先后与联合电子、德国博世、联创电子、海拉电子、延锋江森、上海法雷奥、加拿大WARREN等国内外多家大型汽车零配件生产厂商建立合作伙伴关系。

公司凭借优秀的实力及口碑赢得下游龙头客户。公司致力于研发和制造柔性自动化智能装备及工业机器人系统，凭借一流的技术和过硬的产品质量，以替代进口为市场切入点，在已切入的多个细分领域取得了较高的市场占有率，拥有一大批优质的客户资源：博世系零部件公司、大众系公司、延锋安道拓座椅机械部件有限公司、上海原能细胞生物低温设备有限公司、上海上汽马瑞利动力总成有限公司等。年初至今，公司积极布局汽车电子领域，成功研发IGBT模块封装测试设备，目前已应用到联合汽车电子PM4和上汽英飞凌项目，还开发了PEU和充电逆变器组装机测试装备、ESP和IPB装配测试生产线、电池包自动搬运机器人等。

公司于2018年度完成对上海众源的收购，新增汽车零部件业务。收购完成后，公司对上海众源进行大规模的自动化升级，使上海众源在产能和盈利能力均得到提升，稳固了燃油分配器等发动机配套零部件在客户处的主要供应商地位，同时公司也协助上海众源积极布局新能源车热管理系统相关零部件的研发和产能建设。上海众源目前主要给大众汽车（主要为上汽大众汽车有限公司、一汽-大众汽车有限公司、大众德国汽车公司）的发动机工厂供货。完成收购后，2019年公司汽车零部件业务收入4.1亿元，2020年营收4.6亿元，平均年复合增长率为30.5%。

二、传统汽车零部件业务增长稳健

汽车零部件供应商体系难以突破，一旦突破进入供应商目录，合作非常稳固。汽车零部件的生产需要根据其提供配套的整车制造商或上级供应商的定制要求进行模具开发、制定工艺路线并组织生产，因此汽车零部件供应商的经营模式大多是“订单式生产”。w不同整车制造商或上级供应商都有其自有的供应商目录。通常，该供应商目录比较封闭，外部厂商难以进入，但一旦进入，合作将非常稳固，订单稳定。上海众源目前为大众汽车发动机配套燃油管路多款产品的独家或主要供应商之一。根据上海众源和大众汽车的相关协议、定点确认书、以及大众汽车开放给供应商的产量计划等，汇总出报告期内上海众源产品销售数量占上汽大众和一汽大众同类产品供应的基本比例情况如下，可以看出其产品在客户处份额持续处于较高水平。

公司汽车零部件业务主要包括三大产品：燃油分配器、燃油管和冷却水硬管。根据公司公告，以2019年1-8月统计数据为例，燃油分配器是零部件业务中占比最高的，为72.15%；冷却水管次之，占15.42%；燃油管占12.43%。

我国汽车国六排放标准分两个阶段实施：第一阶段，国六6a阶段，从2020年7月1日起，所有销售和注册登记的汽车都必须符合国六A标准；第二阶段，6b阶段，从2023年7月1日起，所有销售和注册登记的汽车都必须符合国六B标准；部分城市会提前至2019年1月1日实施轻型汽车国六排放标准。在此背景下，公司全面推出国六发动机配套高压燃油分配器及高压油管产品。根据公司公告，国六标准的燃油分配器单价为141.65元/件，比国五标准产品高出77.6%。国六标准的全面实施，有望带动公司零部件业务收入大幅增长。

三、二氧化碳热泵空调管路系统是公司未来最大的增长点

公司判断CO2热泵空调会是未来新能源电动车的技术趋势，故前瞻布局，研发了二氧化碳热泵空调管路系统。并以此产品为切入点，进入大众MEB新能源产业链，创造新的业务增长点。

1、新能源车空调痛点：目前使用的PTC方案冬季过于耗电

传统汽车空调系统在夏季温度较高时，制冷主要采用蒸汽压缩式制冷对车内进行降温，其中空调系统中的压缩机由发动机直接驱动；冬季温度较低时，采暖主要靠发动机的余热对驾驶室内温度来进行升温，其大部分的热量依赖于发动机的热量。纯电动汽车空调系统在夏季时可与传统汽车空调系统一样采用电动压缩机进行制冷；但在冬季时，纯电动汽车空调就不能采用与传统汽车空调系统一样的解决方案，所以需要另外的解决方案来解决冬季中的制热问题。

目前纯电动汽车空调系统解决的方案主要有两种：

1）单冷空调系统+PTC(PositiveTemperatureCoefficient)加热的方案。

2）热泵空调系统。

由于PTC是利用自身发热产生热量，而热泵是通过压缩机搬运热量，因此PTC耗电量比只需启动压缩机的热泵要高得多，对电动汽车续驶里程的影响也更大。有数据显示，热泵的效能系数比PTC加热高出2-3倍，可以有效延长20%以上的续航里程。

热泵是未来技术趋势。电动汽车是全球汽车产业的重要发展方向，也是推进我国能源变革，实现“碳中和”的重要推动力之一。但传统采用PTC制热的电动空调会导致冬季续驶里程大幅下降，限制了电动汽车在全球，尤其高纬度地区的推广。故效率更高的热泵是未来新能源电动车的技术趋势。目前国内外已有比亚迪、长安、荣威、奥迪、大众、宝马等品牌在部分车型上搭载热泵空调。

2、二氧化碳热泵是最佳选择

CO2热泵空调有高的技术壁垒。由于CO2热泵空调工作压力远高于R134a等传统冷媒空调系统，系统的密封性和耐压性均成为了该套系统的难点，因此对空调的管路系统提出了更高的要求，使CO2管路系统成为了整个CO2空调系统的最重要核心零部件之一。

公司前瞻布局，组建了覆盖研发、生产制造、质量检测等专业的二氧化碳热泵空调管路系统研发团队，突破解决了二氧化碳管路由于高压造成易泄漏的关键技术难点。目前已经能够生产符合CO2工况要求的热泵空调管路。该产品具备专利、工艺、结构设计等多方面技术壁垒，涉及主要技术包括：

1）公司原创的具有多国专利的扣压密封结构，替代了传统的O型圈密封结构，才可以满足CO2空调系统在高温高压下连接处不发生泄露的要求；

2）该高压管路件的生产过程中，需经过公司研发的独特的焊接等生产工艺方可进行稳定的批量加工；

3）CO2热泵系统常处于高压下工作，空调系统运行模式多样（除控制座舱温度外往往兼容电池、电机等热管理），需要进行大量理论计算、模拟仿真以及试验来完善产品设计。

经过近几年不断的开发和改进，公司的二氧化碳高压管路系统已通过大众MEB的实验认证，并进入产能建设、筹备量产的阶段。同时，公司也积极开展与其他主流新能源车企在该项技术的研发、测试，力争将该技术在更多品牌的车企进行推广，未来将进一步提升公司盈利能力。

四、盈利预测

公司将受益于新能源车放量所带来的二氧化碳热泵管路系统需求量增加。预计2021-2023年实现收入10、13.5、18亿元，同比增长31%、35%、33%，归母净利润1.8、2.6亿元、3.6亿元，同比增长38%、44%、39%，当前股价对应估值分别为49、34、24X。