数据眼看投资‖公司篇——【视源股份】

一、视源股份所处行业简介

1. 汽车场景交互已经进入3.0时代，智能车机的发展潜力不容小觑

汽车场景交互进入3.0时代的特征行驶者与汽车之间的互动不再只是通过机械指令或者手机作为载体，而是通过智能车机使得“语音+数据+触摸”的交互方式将“用户、汽车、外部服务”三者统一建立联系。对于智能车机交互而言，中控屏幕将会成为最为核心的部件、人机交互的重要载体。

汽车场景交互3.0时代较前两代的升级之处主要体现在：A）交互效率更高；B）行驶者的用户体验感更好。

2. 汽车场景交互3.0的升级予以了汽车中控屏大体量的发展

自2016年荣威RX5上市起，就成功给消费者带来了智能车机互联网汽车这一概念，现在该款互联网汽车已经成为了市面非常热销的车型。从荣威RX5这款车型中可以发现智能车机一项最重要最直观的升级，就是中控屏的升级革新。中控屏幕的升级革新主要体现在：A）屏幕尺寸变得更大。传统汽车所搭载的中控屏尺寸以7-8英寸为主流，智能车机互联网汽车所搭载的中控屏尺寸在10英寸及以上。B）中控屏所要履行的“职责”功能更多。支持在线音乐、在线导航、语音识别等功能已成为了消费者对互联网汽车的基本诉求。

专业机构预计至2020年智能车机显示屏的市场规模可达437.5亿元。 - 在智能汽车政策的催化下，假设2020年汽车销量为3500万辆，其中智能车机的渗透率为50%，智能车机显示屏的单机价值2500元，对应智能车机显示屏市场规模为437.5亿元。

二、视源股份市场竞争情况分析

第一部分 主营业务简析

1. 视源股份起家于液晶显示主板，快速成长于教育、会议智能交互平板

2. 当前视源股份交互智能平板业务的收入占比在不断提高

3. 股权结构

第二部分 市场竞争力简析

1. 视源股份的“一大传统业务”及“三大拓展业务”皆在所处领域极具竞争优势

A) 【传统业务】液晶显示主控板卡领域：市占率全球第一

视源股份是一家从事液晶显示主控板卡起家的企业。液晶显示主控板卡是液晶电视机显示成像效果、动画流畅度、音视频效果、节电等功能的载体。视源股份液晶显示主板产品丰富，可支持全球多地电视信号标准，覆盖传统模拟电视、数字电视及智能电视。

视源股份近几年在该领域成长迅速，其2013年全球市场份额为12.94%，至2017年视源在该领域的市场份额已上升至30%。在液晶显示主板领域，视源的市占率已位居全球第一。

液晶显示主控板卡客户多为市场主流显示器厂家，视源股份液晶显示主控板卡已成功应用于TCL、海信、海尔、康佳、长虹、创维、乐视、小米、微鲸等公司的产品。

液晶显示主控板卡行业是一个已经非常成熟的行业，成熟行业的主要特点是：同业竞争激烈、产品毛利不高。但视源股份却可以保持其主控板卡单价、销量齐涨，由此可见其产品优异度和市场竞争力。

B)【拓展业务】汽车电子领域：视源股份早在4年前就开始布局其车载屏幕业务

视源股份在车载屏幕领域布局早，其汽车电子事业部成立于2013年，已4年有余，该事业部主要职责是探索车联网产品和服务，为车厂提供领先的汽车电子整体解决方案。现视源股份在汽车电子领域已获客户认可，其成功切入汽车彩色全触摸液晶屏等相关领域、配套大众汽车斯柯达车型。汽车厂商对于零部件供应商的考核是非常严格的，一旦成功配套，供应商与整车厂的黏性将产生。

视源股份成功涉足汽车电子领域，对于公司来说其实还有一个重大的意义。其意义在于待该业务发展成熟，可显著提升视源股份的产品毛利率，因为汽车电子/汽车零部件的毛利要明显高于家电零部件的毛利率。

C）【拓展业务】会议平板领域：旗下品牌MAXHUB在国内智能会议平板市场占有率高居首位

视源股份于2015年切入会议领域，推出品牌MAXHUB。MAXHUB是高效会议平台，其致力为用户带来更智能、更便捷、更高效的会议体验，帮助企业提升会议效率、充分激发团队创造力。该产品特点为：集高质量显示、触摸书写、无线传屏等功能于一体，兼容多种远程会议软硬件及丰富的办公应用，能有效帮助企业提升会议效率，实现企业跨区域、跨组织、跨职能的沟通。

MAXHUB目前在国内智能会议平板市场占有率高居首位。且值得注意的是，MAXHUB推出市场仅两年时间就拿到了市占率第一的佳绩。

MAXHUB与罗技合作共同拓展企业级视频协作市场，有望实现“1+1>2” - 2018年4月19日，罗技与MAXHUB母公司视源股份举办战略合作签约仪式，双方将发挥各自领域上的技术和产品优势，通过资源整合，打造具有差异化竞争力的视频会议解决方案，共同拓展企业级视频协作市场。罗技与视源股份的合作旨在以“1+1>2”的合作模式更好的实现最大化资源利用，推动视频协作在政务、金融、教育、医疗等领域的加速落地和普及。政务、金融、教育、医疗等领域都是对于产品价格敏感度较低的客户群体，上述领域的拓展对该产品毛利率的提升将会有一定帮助。

D）【拓展业务】教学用交互智能平板领域：“希沃”交互智能平板是教育市场的明星级产品

视源股份于2009年切入教育领域，推出“希沃”系列产品。“希沃”交互智能平板是集成了显示与交互等多个功能的智能化设备，并非仅具备类电视的显示功能，而更接近教学用的大尺寸Pad类产品，主要悬挂于教室讲台，常用尺寸为55-98英寸。该产品的主要功能是通过搭配交互教学软件与人性化的触控操作的电子设备，可便捷调用多媒体素材资源，提供互动授课体验。

从事教育行业交互式智能设备的提供商有：视源股份、鸿合、创维、长虹、中电等。其中，视源股份的“希沃”交互智能平板是教育市场的明星级产品，2017年“希沃”的市场占有率已达38.6%，在同业竞争中遥遥领先。市占率第二、第三的分别是鸿合与长虹。

2017年视源股份教育信息化业务收入已超过41亿元，且该业务毛利率非常可观，可达28%。

对于教育交互平板，市场普遍认为进入壁垒低，但视源股份该业务拥有一定的护城河。视源股份软硬件叠加加强其产品竞争力。硬件方面，产品优势主要体现在产品的可靠性、精确性、易用性和智能性；软件方面，视源股份通过其工具应用软件增加了与客户之间的粘性（希沃信鸽、希沃易学堂、希沃白板、智能助教等都是视源股份的教学应用软件）。

我国教育信息化的发展尚处于初步阶段，叠加国家政策红利，该领域未来可发展空间巨大。

此外，视源股份教育交互智能平板海外ODM业务空间巨大，未来发展可期 - 视源股份凭借其技术、品牌、规模优势，已经与数家国外品牌建立了良好的ODM合作关系，海外业务现已成功辐射欧洲、北美等地区。根据FutureSource的调查数据，欧洲、北美地区交互智能平板市场份额约占全球的20%、7%。保守估计2017年欧洲及北美地区交互智能平板销量在30万台以上，视源股份ODM海外市场业务空间巨大。

2. 视源股份采取轻资产运营模式，拥有超强执行力

视源股份没有生产车间，是一家轻资产运营的制造业公司。其产品生产主要依托高效的供应链管理和生产外包。视源股份通过其优秀的供应链管理和协作生产，客户从下单到拿到产品仅需不到半个月的时间。

由于视源股份采取的是外协加工、轻资产运营的生产模式，所以其流动资产的占比很高，财务状况健康。

3. 公司是一家注重研发和人才储备的年轻企业

视源股份技术研发人员占比近六成、员工平均年龄不到30岁。视源股份对研发投入非常注重，其研发支出占营业收入的比例适中高于3.6%。

此外，视源股份还非常注重人才储备，其通过股权激励的方式绑定公司优秀人才，有近17%的员工持有公司股票。

视源股份还拥有优秀的项目孵化机制，不断为其原本看似传统、发展潜力略有不足的主营业务添加新的盈利增长点。

4. 视源股份的成本管控非常好，为其盈利能力的增长提供了保障

三、视源股份财务数据

1. 营业收入

2017年，视源股份实现营业收入108.68亿元，同比增长31.92%。视源股份营业收入的年增幅都在30%以上。

2018年Q1，视源股份实现营业收入26.60亿元，同比增长64.32%。

2. 净利率

2017年，视源股份实现净利润6.91亿元，同比减少6.86%。

2018年Q1，视源股份实现净利润1.28亿元，同比增长13.94%。

3. ROE表现出色

公司的ROE在2011至2016年间均保持在40%以上，其ROE水平较大白马海康威视还要优异。其主要归功于公司的轻资产运营模式。

4. ROIC同样优异，公司盈利能力突出

视源股份的ROIC水平同样优异，长期处于50%以上高位，可见其资本结构非常健康，盈利能力突出。

5. 视源股份的资金回笼能力强

视源股份对于应

收帐款非常谨慎。其对于不愿意在订单时预付部分货款和在发货前付清剩余货款的客户，皆采取通过与供应链公司合作的方式间接提供销售。这样的做法使得视源股份的财务非常健康，公司的资金回笼能力强、坏账的风险率降低。

四、视源股份盈利预测

五、可比公司估值情况

六、小结

当前汽车场景交互已进入3.0时代，智能车机的发展潜力不容小觑。3.0时代，行驶者与汽车之间的互动将不再只是通过机械指令或者手机作为载体，而是通过智能车机使得“语音+数据+触摸”的交互方式将“用户、汽车、外部服务”三者统一建立联系。对于智能车机交互而言，中控屏幕将会成为最为核心的部件、人机交互的重要载体。3.0时代，看好汽车中控屏的高速发展。专业机构预计至2020年智能车机显示屏的市场规模可达437.5亿元。 且智能车机中控屏的售价要远高于传统中控屏的售价，对于中控屏生产企业来说，将会是非常好的机遇。

在该领域推荐关注视源股份。视源股份是一家起家于液晶显示主板，快速成长于教育、会议智能交互平板的企业。推荐关注视源股份的理由如下：1）视源股份早在四年前就已开始着手布局其车载屏幕业务。并且已获得汽车厂商认可，成功配套大众汽车斯柯达车型。汽车电子产品零部件的毛利率普遍高于家用零部件，成功切入汽车电子领域，将对视源股份毛利率的提升产生明显的帮助。2）此外视源股份的一大传统业务液晶电视主控板卡和另外两大拓展业务会议用、教育用智能交互平板皆在所处领域处于市占率居首的龙头地位。其中值得一提的是，视源股份的传统业务液晶电视主控板卡，该业务所处一个已经非常成熟的行业，竞争激烈、毛利不高，但视源股份却可以保持其主控板卡单价、销量齐涨，由此可见其产品优异度和市场竞争力。3）视源股份是一家没有生产车间，轻资产运营的制造业公司，采用外协加工使得公司的流动资产占比高，财务状况非常健康。4）公司注重研发和人才储备，出色的研发平台和项目孵化机制使得公司深处传统业务领域，却不断可以爆发新的盈利增长点。

财务方面：1）视源股份的营业收入已多年保持30%以上的年增速。2）公司成本管控非常好，为其盈利增长提供了保障。2）轻资产运营模式，使得公司的ROE表现出色。3）公司ROIC表现同样优势，公司资本结构非常健康。4）视源股份对于应收帐款非常审慎，其对于不愿意在订单时预付部分货款和在发货前付清剩余货款的客户，皆采取通过与供应链公司合作的方式间接提供销售。因此公司的坏账风险率极低。

成长方面：1）视源股份教育交互智能平板海外ODM业务空间巨大，未来发展可期。2）视源股份的智能会议平板业务在今年4月得到了知名品牌罗技的加持，该业务未来在政务、金融、教育、医疗等领域的加速落地和普及值得期待。3）视源股份新切入的汽车电子领域，有望受益于互联网汽车的行业发展红利，该业务成长可期。