季度报告‖2018年第三季度季报

一、报告期内市场回顾及基金业绩表现

1、报告期内市场回顾

2018年第三季度，上证指数、创业板指、沪深300指数、中证500指数的涨跌幅分别为-0.92%、-12.16%、-2.05%及-7.99%。三季度A股主要指数皆延续了前期的下跌走势，且报告期内振幅很大。此外，8至9月前期涨幅较大的蓝筹股出现了大面积集体补跌的现象。超四分之三个股市值出现了不同程度的缩水，彼时股权质押成为了A股的重雷区。

回看前三季度，全球资本市场的分化明显。A股市场于前三季度呈现震荡运行走势，跌幅较大、不断走低，全市场仅一成个股上涨。在外因内因的双重夹击下，A股市场尽显疲态。外因主要源自中美贸易战的不断加剧，且当前走向依旧不明朗，从前三季度A股市场的地量现象中可见市场非常担忧贸易战争端后续存在引发经济下滑的可能。内因主要源自去杠杆。经过连续下跌后，目前A股蓝筹股的估值已接近历史低位；A股的国际化进程正在不断推进，国际资金未来对A股的配置比例会不断加大。

全球重要指数三季度区间涨跌幅（截止至2018年9月30日）

从板块表现上来看，报告期内，涨幅较多的5个行业分别为油田服务、石油开采、保险、股份制与城商行和电信运营。其中涨幅最多的为油田服务板块，三季度涨幅为21.19%。跌幅较多的5个行业分别为白色家电、化学制药、品牌服饰、酒店及餐饮和电子设备，其中跌幅最多的为白色家电板块，三季度跌幅为-18.60%。

中信二级行业区间涨跌幅（截止至2018年9月30日）

从板块盈利水平上来看，自5月31日之后，除钢铁、建材板块以外，大部分行业的盈利增速预期都在下调。部分景气度向好、边际改善的细分板块未来盈利水平增速上修可期，如供给端收缩的PTA、油服等板块；消费板块中的物业、必需品消费等板块；自主研发大势所趋的半导体、安防、军工等细分板块。

A股行业2017-19净利润年化增速预期变化（截止至2018年9月28日）

A股行业盈利预期变化（截止至2018年9月28日）

从估值水平上来看，截至9月30日，A股总体PE（TTM）为14.82倍、A股整体剔除金融服务业PE（TTM）为20.84倍、创业板PE（TTM）为45.11倍、中小板PE（TTM）为26.87倍。

A股估值水平（截止至2018年9月30日、数据来源：广发证券）

2、报告期内宏观经济数据

今年以来固定资产投资增速一直持续探底，8月固定资产投资增速已跌至5.3%，该数据是有统计数据以来的最低点。由此可见，依靠投资拉动经济增长的难度逐渐加大。同期，房地产投资增速情况较为平稳，且较去年相比略有提升；制造业增速保持平稳态势；其他制造业增速较去年相比出现明显下滑。

投资增速情况（截止至2018年8月31日）

据国家统计局公布的规模以上工业企业利润数据所示，国有控股企业利润总额增速领先，前8月累计增速为26.7%，比规模以上工业企业高10.5个百分点，比私营企业高16.7个百分点。从利润增速情况来看，国有工业企业利润增速今年以来持续大幅高于私企。国有工业企业利润显著增长，主要和去产能等供给侧改革有关，由此也继续引起了社会对是否存在或多大程度上的国进民退问题的讨论。

国有工业企业利润增速持续大幅高于私企(截止至2018年8月31日)

3、报告期内基金业绩表现

截止至2018年9月30日，公司自有产品贤盛道成1号、贤盛道成3号、贤盛道成5号、稳健增强1号累计净值本报告期内均跑赢中证500指数、创业板指数，自今年以来均跑赢沪深300指数、中证500指数、创业板指数。

其中贤盛道成系列产品，鉴于目前大盘处于底部区域，本基金报告期内继续采取股票多头策略，少量配置衍生品进行风险对冲。股票配置以价值类为主，围绕低估值或行业龙头股进行配置，利用市场大幅震荡进行了调仓换股从而获取超额收益。为了平滑净值波动，我们在衍生品方面利用50期权工具进行了部分对冲，在目前的震荡行情中这种策略效果比较好。本季度上证50指数强于其他指数，我们持有的相关个股因此获得了较好的市场表现。但是我们持仓组合中部分中小市值周期股和成长股走势与中证500指数相关性较大，因此该部分持仓本季度下跌幅度较大，拖累了基金净值。一旦市场回暖，这部分中小市值的股票会大幅度跑赢指数，对净值上涨会有不少贡献。本季度操作方面，我们卖出反弹较为充分的白酒和保险股，锁定了部分收益，增加对医药龙头股的配置。目前本基金股票集中持有低估值的蓝筹股和大消费股，在当前市场氛围下，这种组合在接下来的一个季度有望取得绝对收益。

其中稳健增强1号产品，于本报告季基金成立，我们继续对市场持谨慎的判断，保持极低的股票多头仓位，以现金管理和稳健模型套利为主，在8月和9月上旬有效回避了下跌风险，但也错过了9月下旬的市场反弹，虽有一定的相对超额收益，但总体还未实现绝对收益。本基金的特点，就是希望有别于波动较大的完全股票多头基金，在未来的投资管理中，追求稳健持续的复利，即使在弱市和平衡市中也能稳健实现绝对收益的目标。

二、四季度展望和策略

在9月的月度报告中，我们分享了在这个时点上我们对未来经济、政策和市场方面的一些思考，提出了部分我们的观察角度，有些因素是可能在10月份内发生和产生影响的，还有的是会一直在未来一段时间内都很重要的，这些因素赋予不同的权重以及发生的先后顺序，都可能影响市场的走向。因此，我们接下来想展望的4季度行情市场，也是有这样的逻辑因果和前提条件的。

我们认为9月下旬的反弹主要来源于市场之前悲观预期的修正，得益于政策面的回暖和一系列利好因素的叠加、贸易战的阶段靴子落地，可以归结为仅仅是“心动”，而更重要的是“风动”不止、“势”未改，压制市场的中期因素基本没有改变，或者说依然在变化演绎中。国庆节后第一周的暴跌，有外盘拖累的原因，也是中期因素作用的结果。

内因是我们关注的最重要根本因素，最近高层诸多关于减税降费、支持民营经济、加大改革开放等表态无疑是最大的亮点和市场支撑，后续如有大力度的执行力和配套措施出台，体现市场化、法制化的改革方向，市场共克时艰的信心会增强。同时我们也非常关注最近将召开的党的四中全会，是否会有传递出关乎未来方向的重要改革信号。三季报我们认为业绩增速存在下滑隐忧，对股价有压制，业绩下滑的个股股价会受到较大冲击，需要保持谨慎。今年年底，资金面方面大概率适度，流动性风险的冲击不大。

外部最重要的影响就是贸易战和美元加息了。关于贸易战，尚没有止步的迹象，我们甚至要做好扩散加剧到其他领域方面的情形。“美加墨新贸易协议”和“美欧日联合声明”关于非市场经济国、国企、补贴、WTO改革等的一致表态行动，间接和直接针对指向明显，后续带来的经济影响和资本市场的心理压力不小。而全球金融市场最大的潜在风险可能就来自于量化紧缩和美联储加息，新兴市场将直接受到冲击，美股有可能是“最后的站立者”。而在美联储连续加息后，未来加息的节奏可能还将有2～3次，中美利差的缩小对人民币汇率是个考验，人民币资产在某些阶段会面临不同程度的资金流出压力。

另外在11月的事件日历中，我们特别关注两个，一个是11.30的阿根廷G20峰会中美领导人是否会晤，另一个是美对伊第二轮制裁生效日11.5之后的演变。

展望四季度，我们认为“危”中有“机”，关注悲观预期充分的修正行情，即潜在的边际变化是否超预期。一方面国内不断深化的大力度减税、改革等综合性短、中组合措施叠加，凝聚人心共克时艰，另一方面贸易战和外部市场出现有利的缓和因素，风险偏好好转将推动市场反弹。

三、关注板块

从估值水平看，市场整体估值回落到14.8倍PE，当前大盘估值在A股历史上处于偏低的位置，但板块和个股分化比较大，创业板仍然高达45倍PE，鉴于目前经济环境比较差、中小企业盈利增速下滑和A股扩容等影响，政策面没有超预期的利好情况下，市场没有系统性机会，未来市场焦点仍然聚集在少数稀缺性股票上，配置上采取均衡投资。我们认为以下几条投资主线值得予以关注：

1、煤炭石油板块

11月美国对伊朗第二轮制裁正式生效，国际油价可能会继续震荡走高，我们认为煤炭石油龙头股具有逢低布局价值。

2、高股息个股

以上证50为代表的蓝筹股预计表现强于市场，如大银行、龙头保险、水泥、地产等板块个股估值低、业绩稳定、股息率比高，预计会持续获得机构资金的流入。

3、消费、医药板块个股

（A）可选消费品：居民消费升级和品牌消费品市场份额提升都会对处于头部的公司形成利好，如高端白酒会持续获得利润增长。

（B）一般消费品：奶业和凉茶龙头公司市场份额不断提升，估值合理，确定性比较强，有望长期跑赢市场。

（C）医药板块：人口老龄化会增加居民对医药的支出，研发创新比较强的医药公司产品有定价权优势，业绩增长有保障。

4、汽车、家电板块

近几个月汽车、家电销售增速下滑，股价也同期反映了这些悲观因素。我们认为未来汽车、家电板块个股股价的催化因素将源于政策边际变化，如汽车购置税下调、家电以旧换新和制造业减税等，如政策边际变化发生，汽车、家电板块龙头公司投资价值将随即显现。