数据眼看投资‖公司篇——【苏泊尔】

一、苏泊尔所处行业简介

1. 中国炊具市场规模 2014-2017 CAGR 达到 7%

2. 中国厨房小家电市场规模 2014-2017 CAGR 达到 6%

二、苏泊尔市场竞争情况分析

第一部分 公司简析

1. 苏泊尔历史沿革

历史沿革 —— 苏泊尔创立于 1994 年；2004 年，公司在深交所上市，成为第一家炊具上市公司；2006 年，苏式家族股份逐渐退出，战略投资者德国 SEB 集团收购公司股份成为控股股东。

自2006年后，苏泊尔成为了一家外资控股的公司 —— 德国 SEB 为公司控 股股东控股。2006 年，SEB 集团从创始人苏增幅获得公司 61%股权，成为实际 控制人。截至 2018 年 6 月，SEB 集团持有苏泊尔 81.18%股份。SEB 是全球最大的炊具制造商和第三大的厨房小家制造商。2016 年 SEB 集团营业收入为 52.66 亿美元，与美的集团 62.39 亿美元小家电收入相当。苏泊尔背靠实际控制人德国SEB的实力，一路从一家从事炊具的企业发展至同时拥有炊具、厨房小家电、 厨卫电器、环境家居电器四大产品线的国内小家电龙头。

此外，顺应消费升级，苏泊尔通过 SEB 集团分别在 2011 年、2014 年和 2017 年收购 Lagostina、Krups 和 WMF 三大高端品牌的国内业务，布局高端市场抢占先机。

2. 股权结构

3. 四大产品系列

第二部分 市场竞争力简析

1. 大股东 SEB 的品牌输送使得苏泊尔在厨房领域做到了中高端品牌的全覆盖

在SEB 集团旗下 LAGOSTINA、KRUPS、WMF 高端品牌不断输送下，苏泊尔已完成了在厨房领域对中高端品牌的覆盖 —— LAGOSTINA、WMF同从事炊具业务（其中WMF还覆盖小家电业务；LAGOSTINA则是一个已运营7-8年，渠道运营良好的品牌）、KRUPS为德国的咖啡机品牌。

2. 收购高端品牌WMF提升了苏泊尔在高端炊具领域的竞争力

2017 年公司完成对德国厨具高端品牌 WMF 收购， WMF 在国内拥有将近 100 家门店。从高端炊具市场份额的数据上来看，WMF的成长要快于 Fissler 和双立人。（2013-2018 年，WMF 在中国高端炊具市场份额增长 4.9pct，增长幅度超过 Fissler 和双立人）

WMF未来有望在中国地区取得更加客观的市场份额 —— （一）随着一二线市场在高端品类方面的消费力逐渐提升，高端炊具市场未来空间巨大。（二）原本炊具市场中双立人在中国的品牌形象树立的更早，因此所占份额更大，但WMF已逐渐被更多的中国家庭所熟知。（三）顺应国情，2017年WMF已增加了中国传统品类如炒锅等，2018年更是进入了保温系列。这样的产品变化有利于WMF在中国市场上的推广。（四）此外，开始正式梳理WMF中国商业模型的苏泊尔，不仅限于增加其产品品类“顺应民意”，还战略性的增加了WMF的零售渠道覆盖（线下通过加盟模式扩张零售网点，门店数超过 100 家，线上和 10 个关键平台都达成合作，线上门店数量达到 20 家， 2017 年电商占比达到 18%）。

3. 近10年间苏泊尔产品品类扩张有序

十年间，炊具品类从 5 个增加到 9 个，厨具品类从 1 个(刀具)增加 5 个。2017 年公司厨房工具收入已经达到 5~10 亿元，占炊具内销收入的20-30%，并有望进一步上升。

十年间，厨房小家电品类从 5 个增加到 14 个，并从 2014 年开始新增 6 个环境家居电器品类。其中，环境家居电器虽然布局时间较 短，但收入已经超过 1 亿元。

十年间，大厨电产品线新增烟灶、净水器、蒸箱、烤箱和消毒柜等，取得了重要突破。借助线上渠道和差异化定价，苏泊尔大厨电收入在 2017 年快速增长到 7 亿元以上，在电器内销收入汇总占比达到 10%左右。

4. 苏泊尔的渠道下沉已覆盖所有县镇市场

苏泊尔早于10年前就开始经营三四线城市的渠道下沉，通过全国 300 多个经销商，苏泊尔在终端已建立 6 万个零售网点，覆盖了所有的县镇市场。此外，在第三方渠道覆盖率较低的区域，公司以生活馆及郊区店作为补充，2017 年底公司共开设 670 家苏泊尔生活馆。生活馆和郊区店贡献内销收入 1/4 左右。

5. 中国小家电市场呈现“美的、苏泊尔、九阳”三足鼎立的态势，各项数据来看苏泊尔仅次于美的小家电且一直保有可观增速

三、苏泊尔财务数据

1. 营业收入

2014~2017 年，公司营业收入年复合增长率为14.17%。2018 年 1-9 月，公司实现营业收入 133.94 亿元，同比增长 24.71%。分季来看，公司 Q3 实现营业收入 45.44 亿元，同比增长 23.63%。

引入高端品牌，布局高端市场，公司营收增速不断提升 —— 2017 年随着 WMF 中国业务并入公司财报，炊具业务恢复增长。2017 年和 2018H1 炊具业务实现营收 49.56 亿元、28.30 亿元，同比增长13.75%、21.91%。

2. 净利率

2018 年 1-9 月，公司实现归母净利润 11.04 亿元，同比增长 21.81%（扣非归母 10.52 亿，同比增加 22.76%）。分季来看，公司 Q3 实现归母净利润 3.65 亿元，同比增长 20.24%（扣非归母 3.44 亿，同比增加 21.4%）。

3. 毛利率

2014~2016 年，公司毛利率为 29.03%、28.97%、30.53%。2017 年原材料成本上升， 公司整体毛利率小幅下滑至 29.56%。但随着公司引入 WMF 品牌，以及此前高端产品在国内市场铺开，2018H1 毛利率回升至 30.23%。高端产品的注入使得苏泊尔的产品盈利能力稳步提升。

4. 内外销收入

苏泊尔10 年间内外销均保持快速增长 —— 外销 10 年间 CAGR 达到 36%（2018 年前三季度外销增速为 11%）；内销 10 年间 CAGR 达到 18%（2017 年内销收入已经达到 2007 年的 5 倍多）。

5. 盈利能力

公司的盈利能力保持增长态势，且优于同类公司。

6. 分红情况

四、苏泊尔未来成长性

1. 中国是SEB集团全球布局中非常重要的一个环节，未来有望向中国市场输入更多的品牌

SEB集团采用通过海外收购的方式搭建多品牌阵营，以此来覆盖全球市场。时至2017年，SEB集团中国区收入占比已经达到20%。中国小家电市场未来空间巨大，SEB 集团未来可能向苏泊尔输入更多品牌，扩大中国区业务规模。

2. SEB 集团的订单转移增长稳定且持续，其中WMF和环境家居电器的出口订单值得予以期待

苏泊尔拥有三个炊具基地和三个电器基地，在支持国内消费的同时，也是 SEB 全球供应链的重要组成部分。2007 年 SEB 集团成为苏泊尔大股东后，稳定地将海外代工订单向苏泊 尔转移，关联交易年增速始终保持在 10~30%，即使是在全球需求承压的 2012 年亦增长22%，仅在 16 年因为海外市场去库存未实现增长。

出口订单中未来的两大亮点：WMF 订单和环境电器订单 —— WMF是17年进入苏泊尔主体的，17年收入为11.5亿欧元。此外，苏泊尔 2018 年通过收购上海赛博（主要从事电熨斗、吸尘器、电饭煲等小家电产品的生产和出口业务，丰富了苏泊尔在家居小家电方面的产品布局）开始承接环境家居电器出口订单。综上，这两项订单均刚开始向公司转移，发展空间较大，未来可期。

【注】苏泊尔海外订单主要通过 SEB 集团转移，采用人民币进行结算，因此汇兑风险较小。

3. 苏泊尔客户群体年轻化对其来讲，或许将意味着盈利能力的提升

通过第三方咨询机构的市场调研所得，苏泊尔的客户群体开始趋于年轻化，以往苏泊尔的产品购买者多集中在60后和70后这一区间，客户群体年轻化意味着品牌客户群体的壮大以及价格敏感度的降低。顺应时势，苏泊尔以根据更加年轻化群体的审美，进行了产品包装升级、门店形象升级及品牌代言人的替换。

五、苏泊尔盈利预测

六、可比公司估值情况

七、小结

地产行业受政策约束下，使得后地产产业皆受到影响。但其中，炊具和小家电当属例外，炊具和小家电是可以穿越地产周期的两个子板块。从数据上来看，2014-2017年间，中国炊具市场规模CAGR 达到 7%，中国厨房小家电市场规模CAGR 达到 6%，两个子板块一直保有着稳定的增长。且当前年轻群体对炊具和小家电的购买比重在逐渐上升，年轻群体追求生活态度/质量的提高是促使该现象发生的一大因素。

在此推荐关注苏泊尔，主要基于以下几点：1）2007-2017年间，品类的不断扩张，促使苏泊尔保持着高速的增长。2）2017年所收购的高端炊具品牌WMF增长迅速，已提升了苏泊尔炊具产品的盈利能力。随着苏泊尔对WMF的商业战略部署推进，未来WMF的市占率提升将持续可期。3）从市占率来看，苏泊尔在炊具领域拥有绝对先发优势，小家电领域稳居第二。4）苏泊尔的渠道下沉做的非常好，已覆盖所有县镇市场，这对旗下各品牌未来市场推进有很大帮助。5）SEB 集团的订单转移增长稳定且持续。

苏泊尔的未来增长点主要体现在以下三点：1）中国是SEB集团全球布局中非常重要的一个环节，SEB集团未来有望向中国市场输入更多的品牌。2）WMF和环境家居电器的出口订单未来值得予以期待。订单以人民币结算，风险较小。3）苏泊尔客户群体年轻化对其盈利能力的提升将有很大的帮助。