数据眼看投资‖公司篇——【立讯精密】

一、公司介绍

1.1公司简介

立讯精密成立于2004年5月24日，于2010年9月15日在深圳证券交易所挂牌上市，自上市以来，营业收入年复合增长率达 50%。立讯精密始终坚持以技术导向为核心，集产品研发和应用服务一体，并逐步实现从传统制造向智能制造跨越。

公司总部位于中国广东省东莞市，其中制造基地主要分布在中国的广东、江西、江苏、安徽、浙江、山西、河北、四川、台湾等地，海外主要位于德国和越南，并在广东东莞、江苏昆山、台湾及美国均设有研发中心。

公司研发生产的连接器、连接线、马达、无线充电、FPC、天线、声学和电子模块等产品广泛应用于消费电子、通讯、企业级、汽车及医疗等全球多个重要领域。公司拥有世界知名的合作伙伴：苹果、联想、华为、惠普、戴尔、微软、谷歌、浪潮、日产、博世、亚马逊、贝尔金等。

1.2公司发展历程

1.3公司股权结构

公司大股东为立讯有限公司，截至 2018 年三季报持股比例为 47.11%。公司实际控制人为董事长王来春女士和副董事长王来胜先生，对公司具有充分的控制权，股权结构稳定，有利于公司决策以及长远稳定发展。

1.4公司收购历程

1.5公司主要产品

1.6财务指标亮眼，全年表现值得期待

公司于18年两次上调业绩预测。继去年十月份上调前三季度业绩预测后，立讯精密于19年2月26日发布18年业绩预告：预计18年归属于上市公司股东的净利润为272026535.61万元，同比增长 61.31%。

公司18年3Q的存货周转天数为73天，存货周转率为 3.7，处于行业平均水平。另外，立讯精密在会计处理上，与其他消费电子企业相比更加谨慎，研发资本化率为 0%，折旧摊销时间短，年折旧率高。

二、行业介绍

2.1 消费电子业务：新产品的扩张为主要成长动能

2018年对于智能手机来说是寒冬降临的一年，从2017年一季度以来，全球手机的出货量开始逐渐趋缓，2018年智能手机出货量持续低糜。根据 IDC最新发布的数据，2018年全球智能手机出货量为 14亿部，同比下降 4%。其中三星排在第一位，以 2.9亿部占据市场 21%的份额，但出货量同比下滑 8%；排名第二是苹果，出货量为2.1亿部，占据14.9%的份额，但同比下滑3%；华为第三，以 2.06 亿部的出货量占据 14.7%的份额。其中，华为呈现了逆势高增长的态势，同比增长35%， OPPO、vivo 的出货量增速都在逐步趋缓。小米得益于海外市场的扩张也呈现了同比大幅增长的局面。

2.2消费电子之连接器：业务成熟稳定，为精密互联制造提供基础

连接器的应用范围非常广泛，主要下游市场是在汽车、电信与通讯、计算机、工业、消费类电子、航天航空和军事等领域。其中，汽车领域是连接器最大的市场，大约占 22%。平均每辆汽车需要约大几十美元的连接器；台式机连接器市场大多被国际大厂瓜分；一台笔记本电脑(NB)内约使用35到45颗连接器，一部手机连接器使用也要达到20-30颗。

立讯精密2011年收购联滔电子后渗透入苹果内部线缆领域，市场竞争对手大多为欧美、日本、中国台湾省厂商，立讯精密在连接器领域技术要求高、专利壁垒高、在大客户的供应链中地位也比较高。

2.3消费电子业务之AirPods：引领无线耳机潮流（重点关注）

2019年3月20日苹果即将发布二代AirPods，将可能带来新的变革 。TWS的全称是 True Wireless Stereo，也即真无线立体声。TWS耳机没有传统耳机线，将左右两个耳机通过蓝牙技术与手机相连，组成一个立体声系统。2017年随着苹果推出初代 AirPods，引起了TWS耳机热潮。多家厂商跟进了 TWS技术，国内厂商如华为在去年底发布FreeBuds，小米今年初推出 Air，产品均出现供不应求状态。TWS 耳机相关产业链芯片、FPC、传感器、ODM高速发展，高通、恒玄等已研制出了解决同步问题的TWS新型芯片，龙头芯片厂商的芯片方案已运用在各个 TWS 案例中。我们预计今年苹果AirPods销量有望达到 5000 万条，新品有望配备无线充电功能。下半年及明年有望持续推出更新版本 及廉价版本，渗透率有望持续提升。

根据调研机构Slice Intelligence的数据， 初代 AirPods发行一个月就已占据 26%的市场份额，超过 Beats和Bose耳机的份额 ，2018年其销量接近1620万套，预计2019年销量到 可达到3800万套 。市场表现出了对 AirPods极大的兴趣，在发售前耳机市场的整体份额主要由 Beats和Bose占据，这两家厂商分别达到了将近25%和10%左右的市场份额，而在AirPods 发售后，苹果所占的市场份额迅速达到了 26%的市场份额，表现了 TWS 耳机的巨大潜力与用户新鲜度。

TWS耳机厂商较多，从销量来看，目前 TWS中销量和知名度最高的为苹果的 AirPods系列产品 ，2018年销量接近1620万套 。 2018年销量最好的5款TWS 无线耳机分别为苹果的 AirPods、Mifo 的魔浪 mifo O5、Bose 的BOSE SoundSport Free、森海塞尔的SENNHEISER True Wireless 和漫步者的Edifier TWS3。其中，AirPods在 2018年的销量1620万套左右，通过今年 AirPods2.0 的发售和 TWS 耳机市场占有率的迅速提高，我们预计今年可以达到 5000 万套，甚至有望超过预期。

小米跟进AirPods，于2018年11月6日发布了Airdots ，廉价版的TWS耳机有望提升TWS行业耳机销量 。这款产品使用蓝牙5.0连接，支持小爱同学，售价为199 元。它与AirPods 均支持通过触感的接听电话和播放音乐的操作，配备了语音助手功能。此外，Airdots 采用了蓝牙 5.0 技术，在连接速度上较快。除小米外，漫步者、疯米也均发布了价格较低的TWS 耳机。相对于苹果的AirPods，这些价格较低的 TWS 耳机可能会提高 TWS耳机行业整体的销量。

当前竞争格局：初始组装供应商为中国台湾的英业达，歌尔预计18年导入，当前产能和良率仍有待改善；立讯17年导入供应链，我们预计 2018E/2019E/2020E AirPods的出货量为 0.26/0.5/0.7亿台，2021年有望达到1亿台。

2.4消费电子之无线充电：主流厂商不断推进

近几年随着智能手机的普及率越来越高，手机也越来越智能化，消费者使用的时间也越来越长，因此消费者越来越关心到电量的重要性，在此基础上衍生出了快充和无线充两个功能。苹果在2017秋季新品发布会上推出的三款新机 iPhone8、iPhone 8 Plus、iPhone X 均搭载了无线充电功能，随后也引起了一大批手机品牌的迅速跟进。

立讯精密作为无线充电模块主力供应商，在无线充电发射端和接收端具有先发优势，同时公司也受益无线充电趋势在安卓阵营的爆发，如小米无线充电板、华为保时捷无线充电、华为mate 20发射端、Google 无线充电板等。立讯由于长期工艺改进成本远低于其他厂商，未来主供地位也有望继续保持。

2.5消费电子之震动马达

在智能手机领域，震动马达从结构上可以划分为“转子马达”和“线性马达”两大类。其中，转子马达的原理是利用电磁感应，用电流导致的磁场驱动转子旋转产生全方位的极致震颤体验。转子马达的优势是技术比较成熟，成本比较低，也是目前大多数中高端手机的配置。

线性马达的原理是内部依靠一个线性形式运动的弹簧质量块，将电能直接转换为直线运动机械能的发动模块。目前线性马达又可以细分为横向线性马达（XY 轴）和圆形线性马达（Z 轴）两类。

圆形线性马达行程较短，振动力量较弱，持续时间较短，而且普遍体积较大，占据了很大空间，对器件的设计布局要求更高。根据快科技网的数据，转子马达单颗成本约 1 美元，而最高品质的横向线性马达的单颗成本则高达 8 到 10 美元，圆形线性马达的成本居中。

苹果从iPhone 7开始取就取消了实体按键设计，采用虚拟按键的设计，在屏幕下方保留了 Home 键的样式，需要使用振动反馈来代替实体按键的触感。苹果采用的就是自研的“TAPTIC ENGINE”模块，即 LRA 横向线性马达，它能真实模拟触碰的手感。

魅族15系列也主打名为 mEngine 的横向线性马达，可以带来多种震动反馈，比如轻触式时的一下微震，魅族 15 还在 45 种场景中有更好的触感反馈。包括拍照时、打字、滚动屏幕时，都可以体验到不同的触感。

2018年之前，苹果的马达供应高度集中于顶级制造商，立讯精密通过四年的积累，从2018年开始切入了苹果的马达供应链，由于成本和技术优势，我们预计立讯2018年在iPhone Xs 获得大部分的份额，并且 2019 年、2020 年马达出货量占整体 iPhone 出货的份额将继续提升。

2.6消费电子之声学器件

在声学领域，立讯与美律合作，迅速扩张。美律实业成立于1975 年，创立至今持续深耕于电声技术领域，是全球著名的电声领导厂商，两度获得福布斯（Forbes）杂志，评选亚太地区营收十亿美元以下的最佳 200 家企业之一。美律产品包含耳机、扬声器、麦克风、辅听器及电池产品等，应用涵盖移动通信、视听娱乐、电脑周边、智慧家居及医疗保健等各大领域。

早在2015年，美律就通过私募方案引入立讯精密，但最后这笔交易以失败告终。2016年，美律又与立讯精密签订协议，将主营业务为微型扬声器模组的苏州工厂美特 51%的股权出售给了立讯精密，苹果订单将由台湾美律接单，再转交给美特生产。而在 2017 年12 月份初，立讯精密再次与美律合资成立广东立讯美律电子有限公司，前者出资 1.02 亿元占股 51%，后者出资 0.98 亿元占股 49%。

17年立讯进入大客户 Receiver 供应链，预计立讯 2018 年声学份额得到提升，而到了2019 年声学领域则呈现三足鼎立的局面，AAC、立讯和歌尔三家平分蛋糕。对于立讯来说，切入大客户声学供应链可以获得声学赛道制造工艺的积累，为上下游一体化打下基础；对于苹果来说，引入立讯可以进一步优化供应链结构。

2.7消费电子之手机天线：制造优势下受益高频时代来临

立讯精密在FPC领域积累多年，去年九月份，立讯跟 PCB 龙头厂商景旺电子合作，实现强强联合，两家公司在客户合作开发、产品技术研发、高端产品制造等领域创造了更多的机会，实现两家上市企业之间的强强联合，公司将深度受益 5G 时代终端天线升级趋势。

三、盈利预测与估值

公司的业绩成长动力主要来自于在消费电子产品品类扩张，提前布局通讯和汽车领域，为公司长期成长打开空间。在横向扩展方面，通过一系列的并购获取了电子精密零部件的制造技术并不断通过自身研发完善公司的技术体系。在垂直拓展方面，公司从最初的零部件，逐渐增加了模组类产品，增加产品价值量，提高自身的竞争优势。

预计公司18-20年EPS分别为0.66/0.92/1.28元，近3年公司估值中枢位于40倍PE，考虑到未来2年利润增速有所放缓，但仍保持了高于行业整体增速的快速成长，产业链龙头地位稳固，基于此在过去 3年估值中枢数值基础上给以一定折让，以 32倍PE对应19年EPS计算，合理价值为29.44 元。