数据眼看投资‖公司篇——【常熟汽饰】

一、常熟汽饰所处行业简介

1. 豪华车市场景气度较高

以BBA为首的豪华车销量表现优秀，增速大幅跑赢行业。

2019年为BBA产品大年，2020年新车周期延续。2019年，BBA均处于产品大年：（1）宝马全年在华计划推出14款新车，包括宝马X7、全新8系、全新3系、新款7系、国产X2等多款重磅车型；2020年及2021年计划加速推出国产化新车型。（2）奔驰在华全年计划推出15款新车，并在2020年实现EQ系列电动车国产。（3）奥迪在华全年计划推出13款新车，并在2020年引入7款新能源车型。

2.汽车内饰行业的市场空间还是相当可观的

汽车内饰系统是汽车车身的重要组成部分，传统的内饰件主要是指汽车内部改装所用到的汽车产品，涉及到汽车内部的方方面面，包括仪表板、方向盘、门内护板、遮阳板、座椅、安全带、地毯等。以一辆售价15万元的汽车为例，传统内饰件（不含座椅）单车配套价值量约3800元。按2018年国内乘用车销量2367万辆计，国内汽车内饰市场空间约900亿元。

3. 汽车行业有望迎来底部回暖行情，产业链ROE有望迎来复苏

龙头车企的销量已现反弹趋势。

4. 未来新能源汽车及智能驾驶汽车有望给汽车内饰市场带来更为可观的价值增量

二、常熟汽饰市场竞争情况分析

第一部分 公司及其业务简析

1. 常熟汽饰简介

常熟汽饰成立于1996年，是国内优质的乘用车内饰供应商，主要产品包括门内护板、仪表板、衣帽架等，其中门内护板和仪表板是主要盈利来源。

公司产品主要集中于汽车非金属内饰零部件领域。公司深耕汽车内饰件领域，产品主要为非金属内饰零部件，包括门内护板总成、仪表板总成、副仪表板总成、行李箱、内饰总成、衣帽架总成、天窗遮阳板总成、立柱总成、门窗饰条、地毯等。

公司主要产品中，门内护板、仪表板收入占比较大 - 其二在收入中占比分别为31%、17%。

2. 股权结构

公司实际控制人是罗小春、王卫清，二人是夫妻关系，合计持有39%股份。

旗下子公司较多，且多为中外合资设立 - 参股公司中的常熟安通林、长春安通林、成都安通林、天津安通林、长春派格、芜湖麦凯瑞、天津瑞格纳、沈阳瑞格纳为公司与外资合资设立，一汽富晟为公司与一汽集团合资设立。

第二部分 市场竞争力简析

1. 通过合资参股等战略部署成功进入中高端汽车品牌供应链

常熟汽饰现已成为国内中高端汽车内饰件主要供应商之一 - 公司自2001年起通过合资或参股方式与国际零部件巨头建立合作关系，由此进入中高端品牌的供应链，配套关系稳固。受益于中高端车型需求攀升，公司规模有望持续扩张。

常熟汽饰为几乎所有在华开展业务的主机厂和一级汽车零部件制造商供应内饰件以及部分外饰件和系统 - 下游客户覆盖宝马、奔驰、一汽大众等高端车企，主要客户包括一汽大众、北京奔驰、华晨宝马、上汽通用、奇瑞捷豹路虎、吉利汽车、众泰汽车等国内知名整车厂，以及伟巴斯特、恩坦华等知名汽车零部件一级供应商。

与海外内饰巨头成立合资公司这一发展战略使得常熟汽饰极具竞争力 - 可借鉴海外更为先进的技术及管理经验；更容易打入中高端合资品牌客户的配套体系；拥有更强的产品盈利能力。

2. 公司主要产品门内护板和仪表板皆呈现产品结构稳定、市占率稳步提升特点

3. 公司工厂靠近配套主机厂可为客户提供及时供货服务

4. 投资收益可观

公司约60%的净利润来自对合资平台的投资收益。公司大部分利润来自于投资收益，而投资收益主要来自于参股公司长春派格（公司持股49.999%）、一汽富晟（公司持股30%）、常熟安通林（公司持股40%）和长春安通林（公司持股40%）。2011年至2019前三季度，受益于参股公司业绩提升，公司对联营和合资企业的投资收益由0.68亿元上升至1.34亿元，占归母净利润比例由51.52%提升至65.05%。未来合资平台业绩的提升将持续为公司带来稳定的投资收益。

5. 公司分红稳定

三、常熟汽饰财务数据

1. 营业收入

2019年前三季度，公司实现营收12.7亿元，同比增长22.1%。在国内车市持续下行的情况下（据中汽协数据，2019年前三季度国内乘用车销量1524.9万辆，同比下降11.7%），公司收入仍然保持了较快增长。

2. 净利润

2019年前三季度，公司实现归母净利润2.1亿元，同比下滑33.8%。归母净利润下滑较多主要是由于2018年公司对一汽富晟追加投资了10%股权所致。

3. 近年来业绩增长稳健

2011年至2018年，公司营业收入从6.78亿元攀升至14.64亿元，归母净利润由1.32亿元增长至3.40亿元，分别实现了年均11.62%以及14.46%的稳健增长。

4. 毛利率、净利率

2019年前三季度毛利率小幅回升 - 2011年至2018年公司整体毛利率呈下滑态势，从最高点的30.8%下滑至20.9%，主要是由于产品价格年降、人工成本增长、原材料价格上涨等外部因素，叠加公司募投项目逐步投入导致固定资产折旧增多所致。2019年前三季度公司毛利率22.3%，同比增长0.6个百分点。

5. 三费情况

6. 公司各主要业务收入结构及毛利率情况

2018年，公司内饰业务收入13.64亿元；毛利率为18.39%。

分产品看，2018年门内护板、仪表板、衣帽架及天窗遮阳板产品在公司总收入占比分比为37.46%、19.57%、14.52%和4.91%，毛利率分别为20.16%、20.57%、8.87%和27.97%。

2019年受益于产品结构改善和天津安通林产能利用率提升，毛利率小幅回暖。

7. 分产品产能利用率情况

2019年，公司进入扩产周期，所以产能利用率略有下降。

8. 公司各业务产销情况

各业务产销稳定，库存合理。

9. 对比同业竞争者，公司盈利能力处行业平均水平

10. 对比同业竞争者，公司周转率现金流情况优于行业平均

11. 对比同业竞争者，公司研发费用率持续提升

四、常熟汽饰未来成长性

1. 公司下游客户采购意向增强，或预示所处行业底部反转行情将至

2019Q2以来公司下游客户采购意向逐步增强，据公司可转债募集说明书，公司预计2019年4-12月订单（含意向）金额合计达到15.4亿元。

2. 增持天津安通林，产能爬坡顺利，盈利能力有望持续改善

2019年公司增持天津安通林（配套一汽大众、吉利汽车等强势品牌）股权至90%，新工厂订单饱满且产能爬坡顺利，盈利能力有望持续改善。

3. 增持一汽富晟，投资收益可期

公司增持一汽富晟10%股权，持股比例提升至30%，一汽富晟经营情况良好，预计将进一步为公司贡献投资收益。

4. 可转债项目预计将在2021年左右逐步投产，收益可期

“常熟汽车内饰件生产线扩建项目”主要为车和家、南京知行、东风裕隆等客户供应仪表板、门板、立柱、侧围等内饰件产品，目前公司正在就车和家N01门板项目、长城宝马光束汽车门板项目、华人运通门板项目、恒大国能仪表板项目、观致C26门板项目等与客户进行实质性协商。

“余姚年产54.01万套/件汽车内饰件项目”主要为吉利汽车的杭州湾生产基地配套供应门内护板、立柱、仪表板等内饰件产品，未来有望与上汽大众开展汽车饰件领域的合作，杭州福特、长城汽车等均为公司的下一步计划拓展的目标客户。

“上饶年产18.9万套/件汽车内饰件项目”主要为爱驰亿维、汉腾、北汽等客户的上饶工厂配套供应门内护板、仪表板等内饰件产品，目前公司正在就南昌江铃汽车门板、仪表板项目等与客户进行实质性协商，下一步计划重点拓展江铃集团、江铃福特等客户。

5. 已切入新能源汽车产业链，未来在该领域的扩展可以期待

在2018年初，公司合资平台之一的常熟安通林成为蔚来汽车ES8内饰的一级供应商，为蔚来ES8配套全生命周期内的门板、仪表板、副仪表板等产品。

五、常熟汽饰盈利预测

六、可比公司估值情况

七、小结
推荐关注常熟汽饰，主要基于以下几点：1）从行业角度来看，豪华汽车市场的景气度依旧较高，常熟汽饰配套的车企多为中高端品牌，总体来看受传统车市销量低迷影响较小。2）汽车内饰行业的市场空间还是相当可观的，如果叠加新能源汽车、智能驾驶汽车内饰市场的增量来看，汽车内饰行业的价值增量可期。3）常熟汽饰旗下子公司较多，且多为中外合资设立。公司发展至今，通过合资参股等战略部署成功进入中高端汽车品牌供应链。中外合资优势使其与下游厂商配套关系稳固。4）公司主要产品门内护板和仪表板皆呈现产品结构稳定、市占率稳步提升特点。5）公司工厂靠近配套主机厂可为客户提供及时供货服务。6）公司合资平台的收益稳定、可观。7）公司分红稳定，近年来分红率高于可比公司平均水平。8）从2019年4-12月客户的订单和采购意向可见，公司下游客户采购意向增强，或预示景气度提升临近。9） 增持天津安通林，产能爬坡顺利，盈利能力有望持续改善。增持一汽富晟，投资收益可期。10）其可转债项目预计将在2021年左右逐步投产，收益可期。11）已切入新能源汽车产业链，未来在该领域的扩展可以期待。