月度报告‖2020年3月月报

一、报告期内基金业绩表现

本月公司旗下基金出现了过去4年来最大的单月回撤，我们深感痛心和压力。由于对中国疫情管控比较乐观，又低估了海外爆发及之后封城的影响程度，基于我们“黄金坑”的判断，在仓位布局上比较积极，并在美股的第一次熔断后，过早的解除了认沽期权的对冲措施，美股在8个交易日内“活久见”的4次下跌触发熔断，波动的幅度最终超出了我们的预期，组合中之前大量浮盈的科技类、电子、光伏、新能源和部分港股公司等的股价出现较大的调整，我们低估了这一短期趋势的冲击。基于我们长期严格风控的纪律，目前基金的仓位已降至60%多的位置，耐心等待疫情和市场的平稳。

对于市场我们始终保持敬畏，在投资的长期性上我们又是积极乐观的，尤其是市场极度恐慌时保持理性的冷静和乐观就更加重要，这在我们过去的十几年牛熊投资经历中每次都能引领走出迷雾，创造了持续的复利。3月17号，我们在给投资人的信中《对未来市场的几点思考和应对》，汇报了当时我们几点粗浅的思考，我们非常珍惜您的信任和托付，谨慎投资、坚信长期的力量！

回到投资的原点，思考投资收益来源，本质上来自于公司内在价值的提升，也就是公司未来每年现金流的贴现。疫情的影响对部分公司来说是一两个季度的现金流损耗，从长远来看，对公司价值影响基本可以忽略，如果股票市场反应过大，可能就是跌出来的机会了。目前上证50指数市盈率8.4倍、恒生中国企业指数6.9倍，落实到具体标的有的公司目前只有四五倍的PE ,却对应着10%增长的业绩、不少于6%的股息。因此从估值上来看，整体市场向下的空间是不大的。虽然未来经济增速有不小的下降压力、企业杠杆也较大，但我们感到，整个中国社会和企业创新的动能是不断增强的，中国企业在全球各产业链中的地位和价值量也是越来越高的。纵观全球市场来看，目前海外利率基本为0，中国资产无论是A股还是港股在全球金融市场中都有着较为明显的优势。回顾这几年的黑天鹅事件，2015年股灾熔断、2016年英国脱欧、2018年中美贸易战等都给市场造成了巨大的恐慌。但回头看当时的低点皆是黄金坑，我们认为这次也不会例外，优质公司股价经历这次事件后定会回到高点甚至创出历史新高。

二、2020年4月、5月展望和策略

进入4月份我们认为A股将逐步企稳筑底，原因如下：1、3月份制造业PMI为52.0%，比上个月回升16.3个百分点。我国疫情防控严而有效，3月各地生产生活有序恢复、企业复工复产明显加快，故制造业PMI指数较上月出现了大幅回升。 2、为了应对疫情对经济的影响，财政货币政策开始加码。3月27日政治局会议定调政策更加积极，使用了“适当抬高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模，引导贷款利率下行”这些新表述。3月16日定向降准，释放长期资金5500亿元，并增加中小银行再贷款再贴现额度1万亿元，进一步实施对中小银行定向降准。 3、新冠疫情冲击全球风险偏好，欧美市场采取大规模QE释放流动性，“美元资产荒”得到实质性缓解，因此外资大规模资金流出对市场的影响告一段落。

但疫情之后全球经济的衰退程度，目前还不好判断，需要保持警惕。同时全球化倒退的逆流也会冲击经济恢复的节奏，不排除股票市场弱反弹后的再次探底风险。

行业配置上，重回均衡配置，关注几条主线：

1、货币宽松背景下，基准利率下调的概率提升，低估值金融地产有望获得超额收益。

2、政治局会议提到“适当抬高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模”意味着逆周期政策加码，公共开支增加，基建、新基建以及政务、医疗、教育信息化、卫生保健的投入带来的机会。

3、全球疫情缓解后全球产业链重启带来的科技、电子、光伏、新能源车等长周期景气机会。

三、报告期内市场回顾

1、报告期内市场回顾

报告期内，2020年3月，上证指数、创业板指、沪深300指数、中证500指数的涨跌幅分别为-4.51%、-9.64%、-6.44%及-7.52%。3月对于全球金融市场来说可谓是黑色三月，海外疫情大爆发，欧美疫情的发展远超预期。在疫情影响下，外围金融市场在报告期内屡屡出现暴跌，美股更是在报告期内惊现四次熔断，让人瞠目结舌。与此同时，A股市场也受到了一定的传导，各主要指数报告期内都出现了较大跌幅，且振幅亦很大。从板块表现上来看，报告期内仅与民生息息相关的农林牧渔、食品等板块、疫情防护用具所涉医药医疗器械等板块盘中表现较为出色。受海外疫情爆发影响，报告期内科技类板块调整较为惨烈。从北上资金情况来看，海外疫情爆发影响下3月北上资金净流出近700亿元结束了持续9个月的净流入。

截止3月31日，一季度收官。2020年以来，受疫情影响全球股市全面下挫，跌幅创金融危机以来最高。上证指数、创业板指、沪深300指数的涨跌幅分别为-9.83%、4.10%及-10.02%。一季度创业板指数为全球唯一上涨指数。从成交量情况来看，一季度，A股市场交投持续活跃，两市日均成交额达8598亿元，总成交额合计49.87万亿元，同比增47%。

从板块表现上来看，报告期内，涨幅靠前的板块分别为种植业、农产品加工、食品、渔业及建筑设计服务板块。其中涨幅最多的为种植业板块，3月涨幅为22.49%。跌幅靠前的板块分别为消费电子、光学光电、半导体、元器件及黑色家电板块，其中跌幅最多的为消费电子板块，3月跌幅为-21.23%。

中信二级行业区间涨跌幅（截止至2020年3月31日）

2、报告期内宏观经济数据

2.1 3月PMI指数

据国家统计局公布数据所示，3月份，制造业PMI为52.0%，比上个月回升16.3个百分点。我国疫情防控严而有效，3月各地生产生活有序恢复、企业复工复产明显加快，故制造业PMI指数较上月出现了大幅的回升。但3月份采购经理指数回升至临界点以上是2月份大幅下降后的反弹，更多反映的是一半以上的调查企业复工复产情况比上月有所改善，并不能代表我国经济运行已恢复至正常水平。本月主要特点：一是市场供需有所改善，企业采购环比增加。生产指数和新订单指数分别为54.1%和52.0%，比上月回升26.3和22.7个百分点，生产指数高于新订单指数2.1个百分点，显示制造业产能有所恢复。采购量指数为52.7%，比上月回升23.4个百分点，企业采购活动较上月活跃。二是政策效应逐步显现，企业预期有所回升。制造业生产经营活动预期指数为54.4%，比上月回升12.6个百分点。其中，食品及酒饮料精制茶、医药、专用设备、汽车、计算机通信电子设备等制造业均高于平均水平。三是新动能恢复较快，高技术制造业PMI高于总体。从重点领域看，高技术制造业、装备制造业和消费品行业PMI为55.8%、54.5%和52.0%，其中高技术制造业PMI高于制造业总体3.8个百分点。四是不同规模企业均有回升，大型企业复苏相对较快。大、中、小型企业PMI分别为52.6%、51.5%和50.9%，比上月回升16.3、16.0和16.8个百分点。从市场预期看，大、中、小型企业生产经营活动预期指数分别为55.5%、52.5%和54.0%，高于上月11.2、12.5和16.6个百分点。且虽然3月份制造业PMI大幅回升，但调查结果显示，企业生产经营压力仍然较大，本月反映资金紧张和市场需求不足的企业比重分别为41.7%和52.3%，比上月上升2.6和4.1个百分点。从外部环境看，疫情在全球快速蔓延，世界经济贸易增长受到严重冲击，给我国经济带来新的严峻挑战。3月份我国制造业新出口订单指数和进口指数分别为46.4%和48.4%，虽环比有所回升，但处于较低水平。

3月份，非制造业商业活动指数为52.3%，比上个月回升22.7个百分点。非制造业商务活动指数触底反弹，服务业总体回暖、建筑业生产加快恢复。

2.2 中国2020年1-2月规模以上工业企业利润情况

据3月27日国家统计局发布的工业企业财务数据显示，2020年1-2月，全国规模以上工业企业实现利润总额为4107.0亿元，同比下降38.3%。中国国家统计局解读中提到，1-2月份全国规模以上工业企业利润明显下降的主要原因：一是工业生产销售显著下降。为有效防控疫情蔓延，今年全国春节假期延长3天，20多个地区推迟10天开工复产，企业正常生产时间普遍大幅压缩，同时2月份复工复产企业受各种因素制约，生产水平尚未恢复正常，导致企业生产销售均出现明显下降。二是成本费用上升挤压利润空间。疫情期间企业复工复产未恢复正常，但用工、折旧等成本及各项费用刚性支出不减，同时防疫成本却在增加。1-2月份，规模以上工业企业每百元营业收入中的成本费用为94.19元，同比增加0.85元。三是工业品价格下降。1-2月份，工业生产者出厂价格同比下降0.2%。重点支柱行业产品出厂价格不同程度下降，如化工下降4.3%、煤炭开采下降4.1%、电子下降2.2%、电力下降0.9%、汽车下降0.6%。四是绝大多数行业利润下降。1-2月份，41个工业大类行业中，37个行业利润下降，其中，电子、汽车、电气机械、化工等重点行业利润分别下降87.0%、79.6%、68.2%和66.4%。

3、A股估值及盈利水平

3.1当前A股估值水平

（截止2020年3月27日）从PE角度来看，申万二级行业中，保险、煤炭开采、房地产开发、高速公路、港口等当前PE所处历史分位数较低；铁路运输、机场、计算机、化学制药、饮料制造等当前PE所处历史分位数较高。

4、近期关注的重要事件

【市场方面重要事件】

4.1 国常会：增加中小银行再贷款再贴现额度1万亿元，进一步实施对中小银行定向降准。

4.2 工信部：积极扩大有效需求，稳定汽车、轻纺、家电等传统消费，培育智慧健康养老、绿色产品等消费热点。支持发展远程医疗、在线教育等新业态新模式。加快重点项目开工建设，跟踪抓好重大项目落地。加快推进5G网络、数据中心等新型基础设施建设。 

4.3 习近平：要让中小企业快尽从疫情中恢复状态。

4.4 中国外交部、国家移民管理局：鉴于新冠肺炎疫情在全球范围快速蔓延，中方决定自2020年3月28日0时起，暂时停止外国人持目前有效来华签证和居留许可入境。

4.5 习近平呼吁，二十国集团成员采取共同举措，减免关税、取消壁垒、畅通贸易，发出有力信号，提振世界经济复苏士气。习近平加强国际宏观经济政策协调，防止世界经济陷入衰退

4.6 武汉出台21条新政支持企业复工复产，为中小微企业提供1年期无息贷款。

4.7 发改委：国家将对中小微企业招用毕业生予以补贴。

4.8 发改委：将会同有关部门和地方，继续把稳就业摆在突出位置，在加快推动已出台政策落地生效的同时，持续深化“放管服”改革，推动“互联网+”，促进“双创”深入发展，进一步激发市场活力，创造更多的就业岗位，努力减轻疫情带来的不利影响，全力做好稳就业工作。 

4.9 3月20日讯，上交所：本周将可转债交易情况纳入重点监控，对影响市场正常交易秩序、误导投资者交易决策的异常交易行为及时实施自律监管。

4.10 李克强：要想尽一切办法让中小微企业和个体户生存下来。

4.11 2020年专项债不得用于土储、棚改，新增应急医疗、老旧小区改造投向。

4.12 央行3月LPR报价：一年期贷款市场报价利率（LPR）为4.05%，上次为4.05%；五年期以上贷款市场报价利率（LPR）为4.75%，上次为4.75%。 

4.13 富时罗素如期推进纳A扩容。

4.14 3月19日讯，商务部：近期将发文支持生活服务企业加速复工。

4.15 国家统计局：1-2月，全国房屋新开工面积10370万平方米，下降44.9%。1-2月份，商品房销售面积8475万平方米，同比下降39.9%。商品房销售额8203亿元，下降35.9%。

4.16 统计局：1-2月份，全国城镇新增就业108万人。2月份，全国城镇调查失业率为6.2%，31个大城市城镇调查失业率为5.7%。 

4.17 证监会明确取消证券公司外资股比限制。按照国家金融业对外开放的统一部署，落实中美第一阶段经贸协议要求，经统筹研究，自2020年4月1日起取消证券公司外资股比限制，符合条件的境外投资者可根据法律法规、证监会有关规定和相关服务指南的要求，依法提交设立证券公司或变更公司实际控制人的申请。 

4.18 央行有关负责人：定向降准支持实体经济发展 。

4.19 中国人民银行决定于2020年3月16日定向降准，释放长期资金5500亿元。

4.20 银保监会：银行业金融机构为抗击疫情提供信贷支持超1.4万亿元。

4.21 工业和信息化部副部长辛国斌：国外疫情对于中国制造业的影响是可控的。

4.22 银保监会：推动适当降低银行对信用良好企业的承兑汇票保证金比例。

4.23 农业农村部办公厅关于做好2020年农业农村政策与改革相关重点工作通知。通知提出，全面推开农村集体产权制度改革试点；审慎稳妥开展第二轮土地承包到期后再延长30年试点工作；有序规范农村承包土地经营权流转。 

【行业方面重要事件】

4.24 为更好地实现5G“新基建”发展，广东三大运营商及相关企业今年计划投资总额约500亿元，其中，广东电信、移动、联通三大基础运营企业投资总额将超过400亿元。广东今年将新建6万座5G基站，建成后可覆盖全省90%以上的人口。且除三大基础运营企业外，广东铁塔、广东广电网络今年也将进一步加大投资力度。 

4.25 为促进汽车消费，国常会确定，一是将新能源汽车购置补贴和免征购置税政策延长2年。二是中央财政采取以奖代补，支持京津冀等重点地区淘汰国三及以下排放标准柴油货车。三是对二手车经销企业销售旧车，从5月1日至2023年底减按销售额0.5%征收增值税。

4.26 华为计划大力推进自动驾驶技术开发，欲在2025年成国内行业龙头。

4.27 知情人士称，阿里巴巴集团控股有限公司计划购买韵达控股至少10%的股份。

4.28 国家药监局发布对新冠病毒检测试剂和防护用品的监管要求及标准。

4.29 华为发布2020年首款5G芯片麒麟820，荣耀30S成首款搭载此芯片的5G手机。 

4.30 工信部回应全球抢购中国呼吸机：已订2万台，还有大量国际意向订单在洽谈。

4.31 比亚迪发布刀片电池，其最大的特点就是安全。刀片电池将倒逼整个新能源汽车作出改变，让汽车行业进入良性发展的快车道。比亚迪刀片电池将改变行业对三元电池的依赖，将动力电池的技术路线回归正道，并重新定义新能源汽车的安全标准。传统的电池包的空间利用率只有40%，刀片电池的电池包的空间利用率可以达到60%以上，可以大大提高续航。

4.32 华大基因：新型冠状病毒核酸检测试剂盒近日获得了美国食品药品监督管理局签发的紧急使用授权。 

4.33 国家药监局：加大对相关诊断试剂生产、经营企业、医疗器械网络交易服务第三方平台及网络销售企业监督检查力度。 

4.34 华为与腾讯游戏达成战略合作，成立联合实验室。

4.35 商务部：鼓励各地出台措施，进一步稳定和扩大汽车消费。广州市发改委：提振汽车消费政策实施细则正在抓紧制定。杭州汽车限购措施放宽政策出炉，2020年一次性增加2万个小客车指标。浙江出台消费新政：鼓励杭州有序放宽汽车限购措施，制定汽车以旧换新和下乡惠农政策。长沙鼓励汽车消费，买车每台最高补贴3000元。

4.36 深圳拟出台推进智能网联汽车应用示范的指导意见，支持在半封闭独立功能区进行智能网联汽车应用示范，包括无人驾驶汽车载人载货和特种行业应用。 

4.37 四川：今年旅游收入要达1.2万亿元，将发放纾困补贴和文旅消费券。

4.38 大基金二期将重点支持湖北的集成电路产业（IC）发展。

4.39 据证券时报，多部门正在酝酿更多支持政策，加快推动绿色智能消费。其中，汽车、家电以及电子产品等领域利好有望率先落地。

4.40 工信部办公厅发文推动工业互联网加快发展：改造升级工业互联网内外网络，建设工业互联网大数据中心。

4.41 农业农村部等三部委：提高生猪贷款风险容忍度，将生猪养殖贷款不良贷款率放宽至不高于涉农贷款不良率3个百分点以内。 

4.42 国家发改委：集中精力扩大国内消费、培育强大国内市场正当其时。

4.43 中国联通推出首款5G+AI+云测温系统。

4.44 商务部：中国支持口罩等医疗物资出口。

4.45 国家发改委、商务部等23个部门联合发文促消费，提出疫情结束后帮助文化产业和旅游产业有效应对疫情、渡过难关、有序恢复营业。 

4.46 中汽协建议尽快出台政策激发消费潜力，包括限购地区适当增加汽车号牌配额，解禁新能源车限购；建议优化延续对新能源汽车补贴政策。

【外围重要事件】

4.47 3月31日讯，美国纽约州州长Cuomo：疫情峰值可能在自周二起的14-30天内到来。 美国至少已有30个州就新冠肺炎疫情发布居家令，意味着覆盖的人口超过2.25亿（美国总人口大概3.5亿）。 

4.48 3月31日讯，德国首次有城市（东部城市耶拿）要求在特定公共场所（购物或乘坐公共交通时）佩戴口罩。

4.49 美联储启动与海外央行之间的临时性回购安排，以支持金融市场平稳运行。 

4.50 世界银行称受疫情影响，2020年发展中东亚和太平洋地区基准情境下经济增速预计放缓至2.1%，但较差情境下经济或下滑0.5%。 

4.51 东京奥组委：东京奥运会推迟举行。

4.52 美联储最新资产负债表显示：至3月25日当周，美联储资产负债表首次超过5万亿美元。

4.53 国际货币基金组织（IMF）：预计全球经济2020年将萎缩，2021年将复苏。将大规模增加应急资金，近80个国家请求我们的帮助。 

4.54 美联储宣布广泛的新措施来支持经济，包括根据需求“开放式”（open-ended）买入国债和MBS。