数据眼看投资‖公司篇——【心脉医疗】

一、心脉医疗所处行业简介

1. 国内主动脉介入支架渗透率低

•主动脉覆膜支架系统主要用于主动脉夹层、胸主动脉瘤、腹主动脉瘤等疾病的腔内修复术中(EVAR)，此前临床上多采用传统外科手术进行治疗，与传统开放手术相比，EVAR 可减少对病人生理状态的扰乱，失血更少、微创、减少 ICU 停留时间和住院时间，随着微创技术和血管支架产品的不断发展，腔内修复术成为主动脉瘤和主动脉夹层的首选治疗方法。

•据 Frost&Sullivan 数据，2017 年中国主动脉夹层、主动脉瘤患者达 178.3 万人，但手术量仅 2.56 万台，渗透率为 1.4%。

•2017 年中国主动脉腔内介入器械市场规模为 10.3 亿元(出厂端），预计 2017-2022 年增速为 13.5%，2022 年达 19.5 亿元。

2. 外周血管介入市场空间广阔

•外周血管介入器械主要用于外周动脉狭窄、静脉曲张、深静脉血栓等疾病，2017 年中国外周血管介入器械市场规模为 30.1 亿元，预计 2017-2022 年复合增速为 18.8%，2022 年达 71.2 亿元。

3. 近年来国产器械行业获政策支持

•自 2011 年以来，国务院、工信部、国家科技部等部委相继发布文件，加大对国产器械的支持力度， 推动国产医疗器械产业发展。

二、心脉医疗市场竞争情况分析

第一部分 公司简介

1. 公司简介

•公司是国内领先的主动脉及外周血管介入器械领先企业 - 公司成功开发出第一个 国产 腹主动脉覆膜支架、国内唯一获批上市的可在胸主动脉夹层外科手 术中使用的术中支架系统。公司自主研发的 Castor 分支型主动脉覆膜 支架首次将 TEVAR 手术适应证拓展到主动脉弓部病变，是全球首款获 批上市的分支型主动脉支架。

•上海微创心脉医疗科技 股份有限公司成立于 2012 年，是微创医疗(HK: 0853)间接控股子公司(截至 2019 年 12 月 31 日，合计持有 45.71% 股权)。

•公司致力于介入医疗器械的研发、制造、销售和技术支持，主要产品为主动脉覆膜支架系统(包括胸主动脉覆膜支架、腹主动脉覆膜支架)、术中支架系统、外周血管介入产品等。

2. 股权结构

第二部分 市场竞争力简析

1. 核心高管皆在所处领域从业多年

2. 公司已经拥有了微创介入治疗主动脉血管疾病领域较为齐全的产品线

•公司产品包括主动脉覆膜支架系统、术中支架系统、外周血管介入产品 等。截至 2020 年 4 月底，公司共有 10 款产品取得了国内医疗器械产 品注册证，4 款产品取得了 CE 证书，已经形成了微创介入治疗主动脉 血管疾病领域较为齐全的产品线。

3. 公司共有 5 款主动脉支架系统

•公司胸主动脉支架产品包括 Hercules Low Profile 直管型覆膜支架及输送系统(HT 支架，2006 年上市)、Castor 分支型主动脉覆膜支架及输送系统(Castor 支架，2017 年上市)。腹主动脉支架产品包括 Aegis 分叉型大动脉覆膜支架及输送系统(简称 AB 支架，2002 年上市，一体式)、Hercules 分叉型覆膜支架及输送系统(HB 支架，2009 年上市，两件式)以及 Minos 腹主动脉覆膜支架及输送系统(Minos 支架，2019 年上市，三件式)。

◦Castor 支架将 TEVAR 适应症拓展至主动脉弓部病变。Castor 支架将 胸主动脉疾病支架型腔内修复术(TEVAR)适应症拓展至主动脉弓部病 变，是全球第一款用于腔内治疗近主动脉弓的胸主动脉夹层的分支型支架，可用于完全腔内治疗累及左锁骨下动脉，或破口与左锁骨下动脉距 离<15mm 的胸主动脉夹层。采用一体式的结构，主体与分支无缝连接， 贴附性更好，避免内漏和远期移位的发生。

◦HB 支架操作简单，学习曲线较短。该产品上市于 2009 年，是公司第二代腹主动脉覆膜支架产品，为分体式设计，覆膜支架由主体覆膜支架、 分支覆膜支架构成，两部分支架在体内对接，输送系统采用后拉外管式 释放，操作简单可控，产品的学习曲线短。

◦Minos 支架更加安全稳定，输送外鞘更细。Minos 支架上市于 2019 年， 支架为三体式，能够以较少规格覆盖更多病变，实现批量备货，满足手 术时间紧迫性的需求。支架具有倒钩锚定和后释放功能，轴向无短缩， 植入后不易移位，更加安全稳定。将输送鞘外径降至 14F，显著降低了 手术对入路血管的要求，可经皮穿刺导入，避免股动脉切口。

4. 公司国内市场业务增长迅速

•得益于销售渠道拓展和国家鼓励采购国产医疗器械等政策的逐步落地，公司国内市场业务迅速增长 - 截至 2019 年 12 月 31 日，公司业务覆盖国内 30 个省、自治区和直辖市的 760 多家医院。2019 年国内营业收入达 3.23 亿元，同比增长 30.18%。

5. 打破垄断，市场份额位居国产品牌第一

•近年来，随着国内医疗器 械生产企业创新能力提升，涌现出一批本土主动脉介入器械生产企业， 实现了国产主动脉支架的从无到有，心脉医疗是国内主动脉支架研发生 产的代表企业。

•以 2018 年手术量计，公司市场份额约 26%，为国产品牌第一。

6. 公司主动脉支架系统在应用场景、工艺设计、操作友好性上具备优势

•与美敦力、先健科技等同类公司的主动脉支架系统相比，公司拥有目前 国内市场输送系统外鞘直径最细的产品之一——Hercules Low Profile 胸主动脉支架系统与 Minos 腹主动脉支架系统，更加适用于入路血管直 径相对狭窄、迂曲的亚洲人群。胸主动脉支架包括 Castor 分支型，首次将 TEVAR 手术适应证拓展到主动脉弓部病变，腹主动脉支架包括一体 式 Aegis 支架，在分叉处狭窄的腹主动脉瘤病例上具有优势。在主动脉 支架段结构的生产工艺方面，同类产品普遍采用等高波段设计，而公司 较多采用变高波段设计，更加顺应血管的自然形态、密封性更佳。在操 作友好性方面，公司胸主动脉支架输送系统采用软鞘跨弓技术，可降低 支架系统跨弓时对血管的刺激和伤害，减少术中医源性并发症;公司针 对不同的主动脉支架的结构，输送系统采用旋转、后拉或拉线式释放， 操作更加可控。

7. 术中支架为独家产品，可解决二次开胸问题

•术中支架系统产品可有效解决二次开胸问题。公司的术中支架系统产品 主要包含 CRONUS 术中支架系统，主要用于治疗主动脉夹层病变的全 弓置换手术中。该产品于 2004 年上市，是目前国内唯一获批上市的可 在胸主动脉夹层外科手术中使用的术中支架系统。

8. 研发实力突出，与国内多家顶级医院合作

三、心脉医疗财务数据

1. 营业收入、净利润情况

•2019 年，公司实现营业收入为 3.34 亿元，同比增长 44%；实现归母净利润为 1.41 亿元，同比增长 56%，保持快速增长态势。

2. 公司的营收构成以主动脉支架类为主，且中动脉支架系统业务营收稳健增长

3. 毛利率情况

•2017-2020 年公司毛利率分别为 77.35%、78.81%及79.34%，毛利率稳中有升，与其它高值耗材生产企业相当。

4. 经营性现金流增长稳定

四、心脉医疗未来成长性

1. 公司外周产品线的后期业绩贡献可期

•外周血管疾病主要包括外周动脉疾病和静脉疾病。

•国内外周血管介入市场仍处于发展初期 - 根据 Meddevicetracker 的相关研究报告，2017 年全球外周血管介入医疗器械市场规模达 44.29 亿美元，预计至 2022 年将增长至 58.76 亿美元。国内外周血管介入市 场仍处于发展初期，据 Frost&Sullivan 数据分析，2017 年我国外周动脉 疾病患者为 4711.3 万人，介入治疗手术量为 9.94 万台，预计 2022 年 达 17.08 万台，2017-2022 年复合增长率为 11.4%。2017 年中国外周 血管介入器械市场规模达 30.1 亿元，预计 2017-2022 年复合增速为 18.8%，2022 年市场规模达 71.2 亿元，未来外周血管介入医疗器械市 场将不断扩容。

•公司目前已有高压球囊、新一代药物球囊、髂静脉支架等多个外周创新产品在研，药物球囊上市后有望带动外周产品线贡献业绩增量 - 业绩实现快速增长，主要原因是：受益于微创伤介入 类手术普及度、主动脉疾病检出率的提高。

2. Minos 腹主动脉覆膜支架及输送系统获批上市，有望成为新的业绩增长点

•2019 年 3 月，公司自主研发的 Minos 腹主动脉覆膜支架及输送系统获批上市，该款产品是目前国内市场输送系统外鞘直径最细的 腹主动脉支架产品之一，显著降低了手术对血管入路的要求，未来有望成为新的业绩增长点。

3. 在研产品的未来发展可期

五、心脉医疗盈利预测

六、可比公司估值情况

七、小结

推荐关注心脉医疗，主要基于以下几点：1）从行业角度来看， 国内主动脉介入支架渗透率低。据 Frost&Sullivan 数据，2017 年中国主动脉夹层、主动脉瘤患者达 178.3 万人，但手术量仅 2.56 万台，渗透率为 1.4%。近年来国产器械行业获政策支持，有利于国产器械行业的发展。2）公司是国内领先的主动脉及外周血管介入器械领先企业。公司成功开发出第一个 国产腹主动脉覆膜支架、国内唯一获批上市的可在胸主动脉夹层外科手 术中使用的术中支架系统。公司自主研发的 Castor 分支型主动脉覆膜支架首次将 TEVAR 手术适应证拓展到主动脉弓部病变，是全球首款获批上市的分支型主动脉支架。3）公司产品线全面，公司已经拥有了微创介入治疗主动脉血管疾病领域较为齐全的产品线。 公司共有 5 款主动脉支架系统，其中Castor 支架将胸主动脉疾病支架型腔内修复术(TEVAR)适应症拓展至主动脉弓部病变，是全球第一款用于腔内治疗近主动脉弓的胸主动脉夹层的分支型支架。4）心脉医疗成功打破垄断，市场份额位居国产品牌第一。5）公司主动脉支架系统在应用场景、工艺设计、操作友好性上皆具备优势。6）术中支架为公司的独家产品，可解决二次开胸问题。7）公司研发实力突出，与国内多家顶级医院合作。8）未来成长性方面，国内外周血管介入市场仍处于发展初期，未来发展潜力巨大，公司外周产品线的后期业绩贡献可期。9） Minos 腹主动脉覆膜支架及输送系统获批上市，有望成为新的业绩增长点。