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数据眼看投资‖公司篇——【德赛西威】

来源:贤盛投资 发布时间:2021-04-25 10:31:00

一、德赛西威所处行业简介

1. 智能座舱产业链


2. 一芯多屏趋势下,座舱电子将加速产品升级,是高确定性的优质赛道

智能座舱的核心在于一颗芯片提供算力,实现多屏融合。同一芯片模组支持中控大屏、数字仪表、后座娱乐屏等设备,优势是减少 ECU 数量,避免多个芯片时的通信和性能问题, 同时降低成本。近期奔驰发布 MBUX Hyperscreen(搭载到 EQS)进一步凸显了多屏融合的趋势,该产品采用曲面玻璃将仪表盘、中控、副驾驶连在一起,设备集成了处理芯片, 搭载八核 CPU,24GB RAM 内存,内存带宽达到 46.4GB/s。

实现一芯多屏的难点在于芯片需要强大的处理器以及复杂的软件操作系统,因此目前主机 厂采用多芯多屏的过渡方案。从芯片供应商技术能力来看,高通、英伟达和英特尔竞争力较强,且迭代正在加速,高通骁龙发布的 SA8155P 芯片运算能力比上一代 820A 提升了 10 倍,CPU 和 GPU 的运行速度是上一代的 8.5 倍和 20 倍,芯片厂商技术迭代加速将推动一芯多屏座舱普及。


3. 预计国内座舱市场5年复合增速可达18%

预期 2025 年国内智能座舱市场规模增长至 939 亿元,5 年 CAGR 约 18%,从细分市场来看,全液晶仪表盘和 HUD 领域成长空间最大。从行业格局来看,目前国内外座舱市场由大陆、伟世通、电装等 Tier1 主导,国内零部件供应商存在较大替代空间。


二、德赛西威市场竞争情况分析


第一部分 主营业务简析


1. 历史沿革

公司前身为德系 Tier1 飞利浦、曼内斯曼、西门子的控股合资公司,经历过数次股权变更后变成国企。


2. 公司简介

德赛西威是国内汽车电子龙头公司,成立于 1986 年,2017 年 12 月在深交所上市。公司从事车载信息娱乐系统、空调控制器、驾驶信 息显示系统、显示模组与系统、车身控制模块以及智能驾驶辅助系统等产品的研发与制造,与长城、一汽、广汽、上汽、MAZDA 等国 内外众多知名汽车制造商建立良好的合作关系。公司逐渐形成智能座舱、智能驾驶、车联网三大业务布局。

公司是国内最注重研发和全球化布局最全面的汽车电子公司,也是为数不多具备定制操作系统和座舱域控制器解决方案的能力供应商。


3. 股权结构


第二部分 德赛西威市场竞争力简析


1. 德赛西威作为座舱电子供应商在国内市场份额位列第一


2. 公司全球化布局加速推进,客户结构优质均衡

公司近年加速全球化布局,在日本、德国等地设置业务支持团队,服务马自达、大众等核心客户的同时负责当地新客户开拓。公司在惠州、南京、成都、上海、欧洲和新加坡都设有研发团队。


3. 公司是客户覆盖范围最全面的汽车电子生产商


4. 在智能座舱领域,德赛西威产品线布局完整、也是唯一拥有域控制器量产能力的零部件供应商


5. 员工激励充分

由威永德、威永杰、恒永威、威永昌和威永盛组成的五大员工持股平台,根据 2020 年 3 季报披露,五大员工持股平台合计持有公司 19.4%股权,员工激励充分到位。


三、德赛西威财务数据

1. 营业收入及净利润

2020 ,年全年营收 67.99 亿元,同比增长 27.4%;归母净利润 5.18 亿元,同比增长 77.3%。其中 4Q20 实现营收 25.01 亿元,同比增 长 40%,达到历史单季度最好水平,经营性现金流入高度匹配; 归母净利润 2.00 亿元,同比增长 34%。2020年公司三大业务皆呈现成长,获取到了更多的客户:受益于汽车智能化行业驱动,德赛西威持续拓展到新客户、新订单,2020 年获得年化销售额 70 亿元的新订单,开拓了江淮大众、 马鲁蒂铃木(印度)、丰田(印尼)等新客户。

智能座舱业务 - 智能座舱业务中,显示模组及系统、液晶仪表销售额均翻倍,融合座舱产品销售高增, 在广汽、长城、长安、奇瑞、理想、天际等多款国内车企车型上量产。

智能驾驶业务 - 销售额实现翻倍以上增长,AVP、360 环视、DMS 等产品已批量供货主流车企,基于 Xavier 的 IPU03 量产,助力小 鹏 P7 实现 L2+级智能驾驶。

网联服务业务 0 助力一汽大众捷达首次实现车联网 OTA 升级。

1Q21,公司实现营收 20.42 亿元,同比增长 78.3%;实现归母净利润 2.28 亿元,同比增长 312.1%,主要得益于:1)汽车智能化带动座舱、ADAS 及网联产品的需求提升,而毛利率较高的新品订单增长、驱动了整体毛利率同比提升 4.6ppt;2)研发效能持续提升,研发费用率同比下降 4.4ppt。


2. 车载信息娱乐系统是公司主要收入来源

公司座舱相关产品(车载信息娱乐系统、车载控制器、驾驶信息系统等)2019 年收入占比超过 90%,车载信息娱乐系统在公司毛利结构中占比超 80%。


3. 德赛西威毛利率和净利率情况都显著领先竞争对手


4. 注重研发,且研发效能逐渐增长

公司研发费用率和研发人数占比高于国内其他汽车电子标的和国际 Tier1。

研发费用率却逐季递减,人才质量的提升、研发效能增长 - 2020 年研发人员数量同比小幅下滑至 1748 人,但人均薪酬(研发费用职工薪酬支出/研发人员数量)却增长了 23%,显示出了人才质量的提升和研发效能的增长。


四、德赛西威未来成长性

1. 公司前五大客户2021年产品处于强周期中


2. 公司将于一汽深度合作

公司与富奥(一汽系公司)、一汽股权共同出资设立的富赛汽车电子。1)富赛将由富奥控股,西威持股比例为 49.9%,合资公司围绕智能驾驶舱、智能驾驶两大业务板块开展经营; 2)西威和富奥协议在 2021 年底前设立 JV2,生产汽车电子核心零部件,德赛西威将是 JV2 的控股股东。

德赛参股一汽系公司,意味着和主机厂不再是简单买卖关系,而是协同创新、优势互补。 一汽大众作为西威的第一大客户,合作关系已经稳固,而此次参股一汽系公司或有利于西威和一汽大众在智能驾驶领域展开合作,导入新产品。


3. 绑定英伟达,精准卡位L3+赛道,德赛西威将充分享受自动驾驶行业红利

市场预计英伟达将成为主流车企L3级以上车型自动驾驶芯片的主要供应商,预计到2025年,英伟达在国内L3级以上市场份额达到62%。

德赛西威是英伟达在全球合作的5家Tier1之一,作为英伟达打入自主品牌的最佳合作伙伴,继小鹏P7量产后,公司基于英伟达Orin的IPU04平台产品也将启动。 公司4代平台IPU01-IPU04已经可以满足不同级别自动驾驶的研发需求, 先发优势稳固,预计德赛西威域控制器业务将在2022年进入放量期, 2025年在国内市占率达到27%,由此成为公司下一个主要增长来源,公司有望成为国内最大的自动驾驶域控制器供应商。


4. 德赛西威车载系统在研项目集中在操作系统,致力于转型 Tier0.5 的座舱电子供应商

一芯多屏趋势下,Tier0.5 需要具备适配域控制器芯片、电子元器件和操作系统等软硬件开发能力,而德赛西威是国内为数不多可以提供域控制器解决方案的供应商。


5. 德赛西威域控制器平台研发布局有序,市占率有望进一步提升

德赛西威布局了完整的域控制器产品线,同步规划了 4 代平台 IPU01、IPU02、IPU03、 以及马上要启动的基于英伟达 Orin 的 IPU04 平台。产品主要针对两块:一是行车智能化, 针对 L1-L4 自动驾驶功能开发;二是泊车智能化,从遥控泊车到代客泊车。公司可以提供 从驾驶辅助到自动驾驶产品需要的各种算力和接口。

预计到2025年,德赛西威在域控制器领域市占率27%。


6. 公司在L1-L2级辅助驾驶布局全面,多款产品已经量产

依托控制器平台,德赛西威打包传感器设计,可为整个生态提供整体的解决方案。目前市场正仍处 L2 普及阶段,摄像头和毫米波雷达是主要传感器。

德赛西威在辅助驾驶方面 - 在 2018 年量产 360 度高清环视系统和自动泊车方案,高清摄像头目前累计出货超过 100 万颗。毫米波雷达方面,2019 年量产 24G 毫米波雷达,77G 毫米波雷达也已经达到可量产状态。横向比较,公司是 ADAS 产品布局最全面,落地率最高的零部件供应商。


五、盈利预测


六、可比公司估值情况


七、小结

推荐关注德赛西威,主要给予以下原因:1)一芯多屏趋势下,智能座舱、座舱电子将加速产品升级,是高确定性的优质赛道。预计2025年国内智能座舱市场规模增长至 939 亿元,未来5年智能座舱行业复合增速可达18%。2)智能座舱国产替代空间很大,从行业格局来看,目前国内外座舱市场由大陆、伟世通、电装等 Tier1 主导,国内零部件供应商存在较大替代空间。3)德赛西威是国内汽车电子龙头公司,公司从事车载信息娱乐系统、空调控制器、驾驶信 息显示系统、显示模组与系统、车身控制模块以及智能驾驶辅助系统等产品的研发与制造,与长城、一汽、广汽、上汽、MAZDA 等国内外众多知名汽车制造商建立良好的合作关系。公司已逐渐形成智能座舱、智能驾驶、车联网三大业务布局。4)德赛西威作为座舱电子供应商目前在国内市场份额位列第一,2020年市占率达17%。5)公司是客户覆盖范围最全面的汽车电子生产商,全球化布局也在加速推进中,在日本、德国等地设置业务支持团队,研发团队遍布上海、欧洲、新加坡等地,客户结构优质且均衡。6)在智能座舱领域,德赛西威产品线布局完整、也是唯一拥有域控制器量产能力的零部件供应商。德赛西威布局了完整的域控制器产品线,同步规划了 4 代平台 IPU01、IPU02、IPU03、 以及马上要启动的基于英伟达 Orin 的 IPU04 平台。产品主要针对两块:一是行车智能化, 针对 L1-L4 自动驾驶功能开发;二是泊车智能化,从遥控泊车到代客泊车。公司可以提供 从驾驶辅助到自动驾驶产品需要的各种算力和接口。预计到2025年,德赛西威在域控制器领域市占率27%。7)德赛西威的毛利率净利率情况都要显著领先竞争对手,研发效能近年来也逐渐增长。

未来成长性方面主要关注以下六个方面:一、公司前五大客户2021年产品处于强周期中,订单落实可期。二、德赛参股一汽系公司,意味着和主机厂不再是简单买卖关系,而是协同创新、优势互补。 一汽大众作为西威的第一大客户,合作关系已经稳固,而此次参股一汽系公司或有利于西威和一汽大众在智能驾驶领域展开合作,导入新产品。三、绑定英伟达,精准卡位L3+赛道,德赛西威将充分享受自动驾驶行业红利。四、德赛西威车载系统在研项目集中在操作系统,致力于转型 Tier0.5 的座舱电子供应商。五、德赛西威域控制器平台研发布局有序,市占率有望进一步提升。六、公司在L1-L2级辅助驾驶布局全面,多款产品已经量产。



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