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数据眼看投资‖公司篇——【金雷股份】

来源:贤盛投资 发布时间:2021-10-31 16:18:00

一、金雷股份所处行业简介

1. 风电行业迎政策端利好

三大政策+经济性提升,风电装机增速上调。十四五期间国内风电装机规模CAGR有望达15%左右,装机中枢有望达55-60GW左右,在装机成本下降的驱动下仍有向上空间。

相关政策:1)大基地项目的持续推进(一期45-50GW将于2023年前并网),风电大基地有望成为未来2年风电装机的确定性支撑;2)老旧机组改造,据统计2005年前风机数量预计超5000台(大部分退役),使用年限在10-15年的风机规模预计超25000台(预计20%-30%退役),据此计算十四五期间老旧机组改造市场规模有望达30-40GW;3)“千乡万村驭风计划”亦支撑需求增长,预计十四五期间装机规模有望达40-50GW;4)海上风电,在海风平价提速的背景下十四五期间装机规模亦有望达30-40GW。


2. 2020年全球十大风电整机制造商陆上及海上风电新增装机容量


3. 风机招标价格

风机的降价幅度蛮大的,但是风电主轴的销售价格并未出现大幅下调。

2021年起中央财政停止补贴陆上风电,2022年起海上风电补贴也停止,随着“抢装潮”的结束,风电进入平价时代,风机整体降低成本压力大。

据风能专委会数据,我国陆上风电主机平均价格由2020年6月的3450元/千瓦下降至2021年5月的2580元/千瓦。而近期龙源电力3个风电项目风电机组采购招标中标公示,其中龙源电力甘肃玉门七墩滩200MW风电项目第一中标候选人为金风科技,投标报价43747万元,单价为2187元/KW,相比2020年项目投标价高点4155元/KW,大幅降低49%,已相当接近整机成本。


4. 风机主流技术路线图

风机按技术路线不同可分为高速鼠笼异步式、双馈异步式、半直驱永磁同步式、直驱永磁同步式几种,双馈异步式技术相对占主流。

风电主轴主要用于双馈式和鼠笼式风机,半直驱式风机也部分采用,直驱式风机则无主轴。


5. 风电主轴产业链


6. 风电主轴结构

风电主轴的作用连接轮毂和齿轮箱,是一个传动系统,高速运转 - 风电主轴是风力发电设备的重要零部件,在风电整机中主要用于连接叶片转轮体和增速机。每台风机整机都需要一支主轴,主轴使用年限可达20年,不易损坏,因此风电主轴每年销量近似于风电整机的新增数量,市场需求也就主要看风电行业的整体发展。


7. 风电主轴市场规模预测


8. 锻造VS铸造

1)应用领域

锻造:主要应用在双馈机型

铸造:主要应用大型化风机(直驱半直驱)

2)优缺点/特性

锻造:成本高,8MW以上经济性就不高了。生产多了两道工序,每吨的单价比铸造高。且兆瓦越大、载荷越大、轴承也越大,所以轴的直径面积大,此时锻造轴就不如铸造轴合适。8MW以上,锻造就做不了了,大了以后锻造压机就到了上限。用2万吨的压机,设备成本高达几个亿,经济性不高。锻造轴质量好。

铸造:制造风机用铸造,成本可以下降很多。毛利低,但周转快。铸造轴的毛利率会比锻造轴低一些,少了两个工序,但是容易上量,毛利率会低一点,但是绝对量会高,周转会快,锻造轴生产周期需要2~3个月,而铸造轴大概1个月。其实,铸造轴还是不错的,比轮毂底座的毛利要高,因为加工和铸造的难度高,客户愿意多出一点钱。此外,大兆瓦的产能是不足的,所以现在的毛利率高。铸造领域的主要生产厂家目前以国外为主,日月等厂家有所涉足,进度和金雷股份差不多。

3)行业占比

现在 - 锻造:铸造=7:3

未来 - 锻造:铸造=5:5


二、金雷股份市场竞争情况分析


Part1  主营业务简析


1. 公司简介

公司深耕风电行业,成功打造了研发生产检测销售为一体的快速反应机制,在金属冶炼锻造精加工涂装等各个生产工艺上都有自己的核心技术。

金雷是全球唯一一家没有出现断轴的供应商,客户基本都是全球前15。在全球的主轴市场占有率可以达到30%。公司目标锻造和铸造主轴占到50%,锻造主轴领域,现在已经可以占到全球的40%以上;铸造主轴,客户与锻造高度重合,所以公司铸造业务未来的发展前景也非常好。


2. 公司的发展历程

2006-2011年,陆续开发了歌美飒、恩德、苏司兰、联合动力邓国内外知名风电整机制造商。

2012年,与西门子、远景能源、肯尼斯建立了合作关系,西门子在开发风电主轴的时候,在国内开发了3家,但是只有金雷一家通过了产品认证,而且公司是国内西门子唯一的全球供应商,在西门子的份额可以达到70%以上。个别产品(大兆瓦)在90%以上。

2015年上市,开发了GE客户,GE是美国的公司,金雷和通裕重工等是三供、四供,韩国和日本是一供、二供(18年的时候日韩产品出现了批量的质量问题)。GE真正的大批量供货是在18年下半年谈判、19年成为一供(18年贸易战刚开始的时候,加收10%的关税,GE给了金雷最大份额的订单,大概1/3。目前在GE的份额是35%以上,征收25%的关税,有一定的影响,GE占美国装机的所有份额大概70%,随着贸易摩擦缓和,公司在GE的份额会大幅提升)。风电主轴先进口,实现进口替代后,出口。目前国内主轴在全球的市场占有率达到80%,国外主要是日韩,另外欧洲有几家小一点的企业。

2017、2018年开始启动原材料供应的项目(炼钢)。

2019年9月份,原材料自供项目投产;2020年4月达产,公司原材料不需要再外购,因此去年下半年公司毛利率大幅提升。


3. 主要产品

金雷股份的产品主要为双馈异步式风机主轴,涵盖了1.5到8MW多种主流机型。

其他主轴生产商:金风科技采用直驱永磁技术,明阳智能仅1.5MW/2.0MW采用双馈式技术,3MW以上皆采用半直驱紧凑型技术(无主轴),因此金雷股份与金风科技有少许合作(向金风科技少量供货部分直驱式风机使用的定子和转子)而没有和明阳智合作。金雷的全球市占率 - 25%左右。


4. 公司客户结构

2017-2019年境外收入占比均在50%以上,疫情影响过后,2021H1又回升至48%。


5. 金雷的主要客户

公司客户集中度较高,上市以来前5大客户收入占比均在60%以上。且从客户优质程度可见金雷的产品优异程度。

GE、西门子、歌美飒、维斯塔斯、远景能源、运达、三一、海装、中车等全球高端风机主机商。

从产品品质上看,西门子有几款产品要求精度非常高,全球只有金雷可以做。

今年新开发了东方电气、华锐风电已经实现供货。

公司正在开发南车和金风(铸造主轴)。


6. 公司的锻造与铸造业务情况

锻造:金雷目前锻造可以做到7MW —— 当前公司主轴可以匹配到的最大风机。5~7MW,锻造占65%以上。6MW以上基本铸造轴已经替代了锻造轴,但是陆上风机还是会以双馈为主,因为陆上运输受限制。

铸造:出货能够做到8MW。布局了3到4万吨的铸造生产线。现在规划的海边铸造项目规划起点比较高,5MW到20MW的水平,这是跟国内外顶级客户做了一些交流和沟通后制定的,目前就有15、16MW的设计,后续也跟客户沟通下来也有意向开发更大的(20MW左右的)。


Part2  金雷股份市场竞争力简析


1. 市场占有率

锻造,今年40%。

铸造,未来预期50%。预期主轴可以做到35个亿(调研纪要)。


2. 公司产能利用率一直很高

一直是满负荷生产。锻造的产能利用率 - 高的时候可以到120%,但就是不能持续的120%。有段时间一直是118以上,产能满负荷,能多大就多大。公司现在产能是14.5万吨,今年年底可以做到16万吨。


3. 防守型选手,以订单实际情况做投产布局

金雷的产能布局相对保守,不会提前布局,客户订单来了以后产能不够才会选择上新产能,所以公司的产能利用率情况一直保持很好。

【锻造】

目前公司全流程锻造产能约有15-16万吨(2021年15~16万吨;2022年15~18万吨)。扩产计划 - 2022 年非公开发行募投项目达产后,锻造产能将达到 18-19 万吨。

【铸造】

今年刚开发,据产能布局情况来看,2022年产能2~3万吨,2023年产能4.5万吨。现在的产能干不了5MW以上的。公司接下来分三期投产40万吨的铸造产能(一期15万吨;二期15万吨;三期10万吨。),投资50-60个亿,计划下半年开始建设,一期的15万吨中,10~11万吨是铸造主轴,4万吨是轮毂和底座,预期2023年需求会放量。


4. 近几年公司成长速度非常快

2019年开发了自由锻,19、20、21年三年自由锻的收入都是翻番的增长。

2019年开发了海装,主要是5MW的产品。

2020年二期项目开始建设,铸造轴,4.5万吨的产能。20年开始建设,21年5月投产,现在已经实现上海电气8MW的小批量供货,6月份供货4支,正在开发远景、运达;同时西门子歌美飒已经通过,检验合格等着发货。

2021年非公开项目,5.4万吨锻造产能以及1万吨精加工产能,年底投产。

公司上市以来,竞争力不断增强,在全球风能主轴市场占有率从2013年10.35%提升至2020年的约25%,成为细分市场龙头。营业收入从2014年的4.55亿元,大幅增长至2020年的14.77亿元,年均复合增长率21.68%;扣除非经常损益后的净利润从9139万增长至4.56亿元,年均复合增长率30.74%。单从主轴风能业务看,收入从2014年的3.89亿元提高至2020年收入13.83亿元,年均复合增长率23.54%。


5. 公司主要竞争对手


三、金雷股份财务数据

1. 营业收入及净利润情况

2021 年前三季度,公司实现营业收入 12.62 亿元,同比增长 19.82%;归母净利润 4.08 亿元,同比增长 21.39%;扣非后归母净利润 3.71 亿元,同比增长 13.22%。毛利率为 42.29%,利润增长毛利较半年报有所下降。

业绩增长主要原因包括:1)得益于风电行业高景气度和大型化趋势,公司风电主轴及其他锻件产销两旺:2)募投项目建设产能陆续释放,降本增效持续推进:3)产业链纵向逐步延伸, 业务横向不断拓展。


2. 毛利率情况

利润增长毛利较半年报有所下降的原因:2021年前三季度公司基本处于满产满销状态,销售收入和净利润持续增长,毛利率有所下降。一方面,因为新上铸造主轴本季度开始实现销售,由于铸造轴的生产尚处于初期阶段,成本尚未达到最佳状态毛利较低。另一方面,锻造产品受原材料价格持续处于高位、海运费上涨导致毛利率有所下滑。针对海运费上涨,在新一轮谈判中已合理解决,公司承担海运费的客户其框架协议期间是第四季度至次年的第三季度,故从第四季度开始执行下一年度的价格,海运费上涨带来的影响将陆续缓解,但针对原材料价格的上涨,公司除通过原材料自供项目持续发挥经济效益外,也通过提高成材率等降本增效和工艺技术改进等措施降低生产成本,多措并举努力提升盈利能力。


3. 公司前三季度的成就

【风电主轴业务】

前三季度公司开发了东方电气、华锐风电,前三季度风电主轴销售5876 只,比去年同期增15.15%,销售收入11.63亿,比去年同比增长11.33%,风电主轴毛利率42.84%。公司实现了铸造主轴的全流程小批量供货。

【自由锻件业务】

前三季度自由锻件的销售收入为7178万元,比去年同期增长了50%以上,毛利率是38.81%,增长3%。

公司在巩固风电主轴业务的同时,重点开发了自由锻件业务领域, 目前已覆盖水泥矿山、能源发电、冶金、船舶等行业。今年公司已实现 GE 水电轴的第一次全流程交付,全流程交付意味着缩短客户交期、减少项目风险、优化客户产业链,是一次很大的进步。


4. 风电主轴的降价幅度没有风机那么大

公司今年上半年风电主轴平均单位销售价格有所下降,从去年的11073.29元/吨下降至10345.31元/吨,下降6.57%。(没有像风机那样出现大幅下降)


5. 运费的影响

材料成本占50%以上,此外海外客户还有运费成本。

海外客户有以下几种结算方式:①工厂结货:GE,工厂交货,对方承担运费;②FOB:歌美飒,离岸,对运费也没有影响;③DAP:西门子,到岸,海运费会有影响,今年和西门子有商量谈判要不要加上运费。

今年到海外发货没有受很多影响。之前运费都在销售费用里,现在算到了成本里,主轴相对于风机其他的产品(叶片、塔筒、轮毂都比较难装)来说,主轴运输比较紧凑,成本里面运费的占比是最低的。运到青岛港运费在100RMB/吨以内。


6. 明年的订单情况

海外订单周期 - 一般是从第二季度开始交流,然后第三季度基本确定。

GE等已经定下来了。国外尤其是欧洲比较稳定,变化不大,金雷依旧是最大的占比市场份额,价格有所增长。兆瓦数来看,目前看基本上也比较稳定,没有太大的变化。

国内订单周期 - 一般四季度开始,然后第二年第一季度才能确定。

现在来看,公司明年的行业需求&订单情况是可以的。


7. 明年订单的价格情况

海外 - 明年价格从已经进行完招标的项目看国外的项目价格已经上涨了5%到10%。

国内 - 国内还没进行,估计国内也是要上涨的。风机价格下滑的很厉害,主机厂有和公司进行沟通。现在来看总体上大家对原材料上涨以及限电限产导致的零部件能不能及时供应还是有一定的焦虑。主机厂也明白现在成本增长很厉害,因此不会说给很大的压力,第四季度对明年的订单的谈判价格应该是上涨的。

总体,因为当前情况比较复杂,原材料上涨,能源价格也在上涨,而且国家在限电限气。


四、金雷股份未来成长性

1. 公司锻造产业链纵向延伸,成本优势将进一步增强

8000 支铸锻件项目一期 - 锻造产品原材料项目基本实现完全自供,满足了公司多元化发展的需求,产品质量得到了保障,经济效益获得充分发挥,在提高盈利能力的同时为新产品研发提供了广阔空间。同时增强了公司对抗原材料价格波动的风险,原材料自供后有效降低了直接材料在产品成本中的占比,加上公司自产下脚料的有效利用,极大的降低了公司外购原材料在成本中的比例。

产业链维度看,8000 吨一期项目锻造产品原材料钢锭自供项目投产之后,实现了钢锭的完全自供,有效的降低了原材料成本的占比,加上我们自产下脚料的有效利用,极大的降低了外购原材料的占比,外购原材料占比从70%下降到30%以内,增强了公司对抗了原材料上涨的能力,也为缓解原材料上涨对业绩的冲击起到了很大作用。

同时原材料自供也对公司多元化发展的产品质量得到了保障,在提高盈利能力的同时为新产品的研发提供了广阔的空间。

8000 支铸锻件项目二期 - 铸造产品浇注项目已于 2021 年上半年试生产,并实现了小批量供货,预计明年约释放 2-3 万吨产能,2023 年达产后将实现 4.5 万吨铸造产能,至此公司已经实现了铸造主轴的全流程供应,为公司后续开发直驱机型、半直驱机型的铸造主轴和风电整机的其他大型铸件产品提供了基础。二期项目(铸造产品的浇筑项目)今年上半年投产了,实现了部分客户的小批量供货,实现了铸造主轴的全流程供应,为后续开发直驱半直驱机型以及风电行业其他大型铸件奠定了基础。


2. 铸造领域公司未来发展可期

公司规划:铸造轴的主要客户是双馈的客户,维斯塔斯的3MW和5~6MW一直使用铸造轴,但量非常少每年3000台左右。下一步公司想把双馈的机型做起来,把铸造作为发展方向。目标8兆瓦以上,把双馈的市场占有率提高到50%。在铸造产能和经验积累以后,未来公司方向是做直驱定子、转子、轮毂、底座,大兆瓦市场比较缺的产品。

目前铸造领域的客户情况:已经是供应商了。

目前客户&订单情况:上海电气的8MW铸造轴已经实现小批量供货。西歌运达的试验件已经生产完成了,等待供检。远景有56只中标订单,目前正在生产样件。此外,公司还在开发轴承座,对应金风的半直驱机型,目前等金风走完内部流程之后就可以洽谈订单了,预计今年能够供货。维斯塔斯也是未来持续开发的铸件和铸造主轴的客户。明阳智能,公司也正在积极开发。明阳是非常优秀的企业,金雷原来就是他的合格供应商,几年前有过接洽,没做是因为他之前发展直驱后来发展半直驱,而金雷原来是锻造主要匹配双馈的。随着金雷铸造生产线的建设,明阳的轮毂底座的量还是比较大的,后续会积极开发这个客户。

铸造产能的规划情况:分三期投产40万吨的铸造产能(一期15万吨;二期15万吨;三期10万吨。),投资50-60个亿,计划下半年开始建设。一期以铸造轴为主,双馈会持续进入。15万吨中,10~11万吨是铸造主轴,4万吨是轮毂和底座,预期2023年需求会放量。二期计划进入5、6兆瓦以上领域。规划 - 铸造轴和其他铸造厂商同步进行的,更有优势一些。轮毂底座相对于主轴更容易做一些。

先行者优势:铸造轴的毛利还是不错的,竞争对手目前的产品主要是4MW以下的,他们提升规格还需一段时间,抓住时间差可以快速进入铸件这个市场。铸造轴是行业发展趋势。根据行业情况来看,未来大兆瓦、半直驱、直驱和双馈都会用铸造轴。


3. 近水楼台:公司享山东海上风电规划优势(近水楼台)

山东的海上风电情况:山东十三五海上项目没有,十四五大概规划了30多个GW。以烟台、威海、东营三个地方为主,在这三个区域设计风电产业园。公司前期已做了大量沟通。公司的铸造线的40万吨项目是要在山东海要落地,地方会帮忙协调产能优惠政策、地方政府的支持等,因为整个山东省委省政府把大力发展风电作为一号工程,山东财经集团也承担了政治任务,所以将来在风电资源方面以及扩大风电领域产品这几个方面地方还会给金雷很大的支持。


4. 未来其他增量点

海风主轴和其他精密主轴类项目也是在稳步推进。今年年底能够完全完工,能够释放2万吨产能,明年完全达产。大型化产能也在陆续释放。风电大型化是趋势,风机轴越来越大,重量会随着尺寸变大,要解决这个问题,必须减重。风机功率要成倍的提高但是风机部件不会同比例的增加重量。金雷开发了空心锻造,在国内技术最领先,现在产能每年几千只,能有效的减少部件的重量,包括使用了新材料新结构等办法,都是和客户共同探讨后设计的。且空心锻造还提高了公司的成材率、大大的将本。


五、盈利预测

2021-2023 年盈利预测,预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 6.09 亿元、 7.38 亿元、8.83 亿元;对应 2021-2023 年 EPS 分别为 2.33、2.82、3.37 元/股,对应估值分别为 25 倍、21 倍、17 倍。


六、小结   

推荐关注金雷股份,主要给予以下原因:1)从行业角度来看,风电行业迎政策端利好。三大政策+经济性提升,风电装机增速上调。十四五期间国内风电装机规模CAGR有望达15%左右,装机中枢有望达55-60GW左右,在装机成本下降的驱动下仍有向上空间。2)金雷股份的产品主要为双馈异步式风机主轴,涵盖了1.5到8MW多种主流机型。金雷是全球唯一一家没有出现断轴的供应商,客户基本都是全球前15。在全球的主轴市场占有率可以达到30%。公司目标是锻造和铸造主轴市占率都占到50%,锻造主轴领域,现在已经可以占到全球的40%以上;铸造主轴发展预期也很好,因为客户与锻造高度重合。3)根据客户结构来看,公司境外收入占比均在50%以上,且疫情影响已消除。4)客户特点:客户集中度高,客户多为行业领先的优质客户,品质要求高、对价格敏感度略低。5)目前铸造产品出货已经可以做到8MW,15、16MW的产品也已与客户做相关探讨。6)公司产能利用率很高,一直满负荷生产。产能布局上属于保守型选手,以订单来布局新产能,扩产计划进行时,后续达产后,公司盈利能力将进一步增强。7)公司近几年成长非常快。上市以来,竞争力不断增强,在全球风能主轴市场占有率从2013年10.35%提升至2020年的约25%,成为细分市场龙头。营业收入从2014年的4.55亿元,大幅增长至2020年的14.77亿元,年均复合增长率21.68%;扣除非经常损益后的净利润从9139万增长至4.56亿元,年均复合增长率30.74%。单从主轴风能业务看,收入从2014年的3.89亿元提高至2020年收入13.83亿元,年均复合增长率23.54%。8)原材料自供项目很好的发挥着经济效益,提升着公司的盈利能力。9)风电主轴的降价幅度没有风机那么大。另外海外运费情况,新的合同中会有考量,公司受影响不大。10)明年海外订单已经落实,稳定且好于预期,海外订单从现有情况来看,价格上涨幅度在5-10%。国内订单还未进行谈判,但就沟通情况来看,主机厂没有给很大的压力。11)公司锻造产业链纵向延伸,成本优势将进一步增强。12)铸造领域的未来业务发展可期,受益于大型化,且已有客户和订单在落实中。13)山东海上风电项目,公司享近水楼台之利。14)金雷开发了空心锻造,在风电大型化趋势中能减少部件的重量,又能提高公司的成材率、降成本。产品已有出货,后市可期。





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